投资要点

    2022 年三季报净利润：同比增长101%大幅超市场预期，盈利能力处于行业领先水平1）2022 年前三季度：营收174.9 亿元、同比增长130%；归母净利润28.3 亿元、同比增长101%。Q3 单季度：营收60.3 亿元、同比增长51%；归母净利润12.5 亿元、同比增长126%。

    2）盈利能力：综合毛利率23.7%，净利率16.2%，其中Q3 单季度毛利率30.4%，净利率20.8%。我们测算2022 年第三季度公司硅片单瓦盈利超过0.14 元/W，处行业领先水平。

    公司产量、切片自主化率和硅片单瓦盈利、碳化硅设备业务：均超市场预期1）硅片产量超预期：目前单晶硅产能已达35GW，2022 年前三季度出货量约23.2GW（同比增长86%），其中Q3 单季度出货量8.2GW。公司硅片产能规划合计75GW，有40GW 产能在建。

    2）切片自主化率超预期、硅片单瓦盈利超预期：目前公司单晶硅切片产能已达25GW，切片自供比例由二季度的40%提高至三季度的70%，促进公司盈利能力进一步提升。

    3）碳化硅设备业务超预期：公司的半导体碳化硅切片机（公司自主研发）、边缘倒角机广受客户认可，目前已覆盖天科合达、同光科技、露笑科技、东尼电子等优质客户。公司持续加码研发，2022 前三季度研发费用达9.9 亿元、同比增长245%、占营收5.6%。

    迈向一体化程度最高光伏龙头之一：“工业硅+硅料+硅片/硅片设备+N 型电池片+电站”

    公司依托光伏装备业务优势，切入光伏产业链，致力于成为产品线最全、一体化程度最高、产能最新、成本最低、核心竞争力最强的光伏企业之一。

    1）工业硅+硅料（自建）：拟建15 万吨高纯工业硅+10 万吨高纯多晶硅项目，其中8 万吨高纯工业硅+5 万吨多晶硅料正在建设中，一期5 万吨多晶硅将于2023 年4 月投产。同时政府将予公司配备3.8GW 光伏+1.7GW 风电电站指标，预计将保障公司低电价优势。

    2）工业硅+颗粒硅（参股27%）：已增资10.2 亿元共同投资年产10 万吨颗粒硅+15 万吨高纯纳米硅项目，参股27%。投产后公司将获得不低于70%比例的颗粒硅（对应7 万吨），满足25GW硅片的硅料需求，强化硅料保障、硅片竞争力。项目预计2022 年3 季度投产。

    3）硅片拉晶+切片：目前投产产能已达35GW 拉晶+25GW 切片。计划在包头投建40GW 硅片产能+徐州25GW 切片产能，产能迈向75GW 拉晶+50GW 切片。

    4）N 型电池：拟投建24GW N 型高效电池产能。其中二期14GW 高效电池正在建设中，三期规划建设10GW 高效电池。项目建设期2-3 年。电池技术选择包括TOPCon、HJT 等N 型电池。

    5）新能源电站：公司规划5.5GW 新能源电站，目前项目正在规划建设中。

    投资建议：高成长、低估值；一体化程度最高、成本最低、竞争力最强的光伏龙头之一预计公司2022-2024 年归母净利润为37/68/84 亿元（预计业绩具有进一步上调潜力），同比增长115%/85%/23%；考虑25 亿可转债，对应PE 为15/8/7 倍。根据wind 一致预期，我们判断公司2023 年净利润有望超隆基的1/3，超中环的80%；目前公司市值仅为隆基的1/7，中环的1/3 左右，公司 PE 估值明显低于行业平均水平。维持“买入”评级。

    风险提示：大幅扩产导致竞争格局恶化、硅料涨价影响终端需求、技术迭代风险。