2022 年中报业绩：同比增长86%、盈利能力高企；切片自供、成本端有望再优化1）2022 年中报业绩：营收115 亿元、同比增长219%，归母净利润15.8 亿元、同比增长85.5%。单Q2 季度：营收58 亿元、同比增长192%；归母净利润9.2 亿元、同比增长72%。预计核心受益于公司硅片产能释放+行业价格提升，公司盈利保持高水平。

    2）盈利能力：综合毛利率20.2%，净利率13.8%。其中单Q2 季度，毛利率24.4%、净利率15.9%，我们测算公司2022 年Q2 硅片单W 盈利达1 毛以上，处行业领先水平。目前公司切片产能已达20GW，成本端仍有进一步优化提升空间。

    3）产销情况：目前公司单晶硅产能已达30GW，2022 年上半年出货量约15GW。公司拥有丰富的N 型硅片产品线，以满足不同客户的需求。计划再扩40GW，合计产能规划达70GW。

    4）研发费用：2022 上半年达6.4 亿元、同比增长312%、占营收比5.5%。公司持续加强对N型硅片研发，自主研发了半导体碳化硅切片机，向N 型电池领域进行产业链延伸。

    “硅工业硅+硅料+硅片/硅片设备+N 型电池”一体化稀缺标的；持续打开成长新空间1）工业硅+硅料（自建）：拟建15 万吨高纯工业硅+10 万吨高纯晶硅项目，项目建设已进入高峰期，其中一期5 万吨多晶硅将于2023 年4 月投产。同时政府将予公司配备3.8GW 光伏+1.7GW 风电电站指标，预计将保障公司低电价优势。

    2）工业硅+颗粒硅（参股27%）：公司已增资10.2 亿元共同投资年产10 万吨颗粒硅+15 万吨高纯纳米硅项目，参股27%。投产后上机将获得不低于70%比例的颗粒硅（对应7 万吨），满足25GW 硅片的硅料需求，强化硅料保障、硅片竞争力。项目预计2022 年3 季度投产。

    3）硅片拉晶+切片：目前公司产能已达30GW 拉晶+20GW 切片。计划在包头投建40GW 硅片产能+徐州25GW 切片产能，产能迈向70GW 拉晶+45GW 切片。2020Q3 到2022Q2 其中7 个季度单瓦净利均超0.09 元。公司成本、盈利能力已跟龙头差异不大。

    4）N 型电池：拟投建24GW N 型高效电池。其中二期建设14GW 高效电池，三期建设10GW 高效电池。项目建设期2-3 年。电池技术选择包括TOPCon、HJT 等N 型电池。厂房采取代建方式。

    公司“工业硅（15 万吨自建+15 万合资）+硅料（10 万吨自建+10 万合资）+硅片（70GW）+电池（24GW）”一体化规划布局，进一步巩固核心竞争力、与下游组件客户形成较好协同。

    投资建议：高成长、低估值；“硅片设备+硅片+硅料+工业硅+电池”一体化稀缺标的预计2022-2024 年归母净利润34/65/81 亿元，同比增长99%/91%/25%；PE 为18/10/8 倍， PE 估值低于行业水平。我们测算：预计公司2025 年潜在市值1508 亿元（PE、盈利能力基于中性保守假设测算）。维持“买入”评级。

    风险提示：大幅扩产导致竞争格局恶化、硅料涨价影响终端需求、技术迭代风险。