核心观点
公司23 年整体业绩承压，但23H2 环比修复明显。得益于公司主动转型，逐步退出大品种减水剂产品生产，公司业绩得以修复，23H2 营收环比+11.2%，归母净利润环比+16.2%，24Q1 营收环比+8.9%，归母净利润环比-2.4%。公司目前积极开拓高附加值高需求的小品种产品，23 年毛利率24.6%，同比+1.2pct。公司在特种表面活性剂处于龙头引领地位，加速培育高端电子化学品、功能性新材料树脂等新应用板块。公司“第三工厂”项目积极推进，全部投产后产能有望达到60 万吨，有助于公司更好开拓下游客户市场。
事件
公司披露2023 年年报与2024 年一季报
公司2023 年实现营收18.9 亿元，同比下降13.21%；归母净利润3.25 亿元，同比下降31.94%；扣非后归母净利润2.95 亿元，同比下降7.90%。
公司24Q1 实现营业收入5.32 亿元，同比增长23.1%，环比增长8.90%，归母净利润0.88 亿元，同比增长11.5%，环比下降2.37%，扣非后归母净利润0.81 亿元，同比增长37.4%，环比下降7.72%。
简评
23H2 主动转型见成效，24Q1 营收同环比增长
公司23H2 实现营业收入9.97 亿元，同比+4.8%，环比+11.2%，归母净利1.75 亿元，同比-3.3%，环比+16.2%，扣非后归母净利润1.71 亿元，同比+48.5%，环比+37.7%。受宏观经济和行业影响，公司23H1 业绩承压并主动退出大品种减水剂板块产品生产，积极开拓特种表面活性剂、新能源胶树脂等小品种业务，目前已初见成效。23 年公司大品种和小品种板块产量分别为0.68/13.3万吨，同比分别-83.5%/8.81%，销量分别为0.82/13.3 万吨，同比分别-79.7%/+10.0%； 大品种和小品种板块实现收入分别为0.58/18.3 亿元， 同比分别-82.5%/-0.87% ， 毛利率分别为4.61%/25.2%，同比分别-4.53/-0.78pct。得益于公司主动转型，公司盈利能力有所提升，23 年整体毛利率为24.6%，同比+1.2pct。
公司2023 年期间费用率为7.25%,其中销售/管理/研发/财务费率 分别为0.46%/2.94%/3.88%/-0.03%，同比分别变化-0.01/-0.38/-1.43/+1.09pct。研发费用率减少，系23 年直接投入减少导致，财务费用率提升，系利息支出增加，汇兑损益变动减少导致。
进入24 年后，公司持续在小品种板块发力。24Q1 特种功能性及高分子材料表面活性剂产品产量4.09 万吨，销量4.04 万吨，其中战略性新兴板块（高端功能性电子化学品板块和功能性新材料树脂板块）销量1.06 万吨，特种表面活性剂均价1.31 万元/吨，同比-1.96%。原材料环氧乙烷均价0.57 万元/吨，同比-0.82%，环氧丙烷均价0.81 万元/吨，同比-8.44%。
特种表面活性剂和高端新材料市场广阔，小品种盈利改善带动业绩提升，未来仍有成长空间公司是国内生产规模较大、品种较全、科技含量较高的特种表面活性剂龙头引领企业，主要产品非离子表面活性剂是目前国内最大表面活性剂的品种，公司产能将近30 万吨/年。公司通过开拓小品种显著改善业绩，成功培育出粘合剂新材料树脂、润滑油及金属加工液等新的盈利增长点。公司未来将聚焦小品种板块，持续进行产品结构升级，有望带动盈利水平提升。
新工厂积极推进，保障未来成长能力
公司现有绿科安及皇马尚宜两大生产基地，具备近30 万吨特种表面活性剂产能。此外公司还积极增产扩能，皇马尚宜年产3 万吨/年产线部分产能于23 年H2 开始逐步投产，绿科安公司于23 年H1 退出大品种减水剂产品生产，并通过技改转用于其他产品生产。此外公司“第三工厂”皇马开眉客年产33 万吨高端功能新材料项目亦在稳步推进中，一期16.85 万吨产能有望于25 年落地，全部产能落地后公司总产能有望达到60 万吨，助力公司发挥产品优势。
盈利预测与估值：
我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为3.78、4.49、5.48 亿元，EPS 分别为0.64、0.76、0.93 元，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济修复不及预期导致公司需求修复不及预期（公司小品种产品种类较多，下游终端较为分散，如宏观经济修复不及预期导致终端产业需求不足，可能会对公司营收和利润增长产生拖累）；增产扩能不及预期（若产生突发情况导致公司“第三工厂”项目开工推迟，可能会对公司业绩产生影响）；市场竞争加剧（例如公司聚醚胺产品市场供应新增产能增加较多，盈利可能存在下滑风险）；原材料波动风险（公司主要原材料环氧乙烷和环氧丙烷属于大宗基础化工品，若产品价格短期暴涨可能影响公司毛利率水平）。