业绩回顾

    　　3Q22 业绩略低于市场预期

    　　公司公布3Q22 业绩：收入4.9 亿元，同比-21.6%；归母净利润0.82 亿元，同比-48.5%，扣非净利润0.64 亿元，同比-24.7%，对应每股盈利0.14元，略低于市场预期。我们认为业绩下滑主要原因系疫情导致产品产销量下滑，其中大品种/小品种分别下滑40%/9%，次因是小品种均价下滑7%。

    　　发展趋势

    　　大品种占比继续降低，小品种稳健增长。皇马过去一直通过大品种调结构，小品种创盈利。随着近年来大品种需求增速放缓叠加供给格局恶化，公司持续降低大品种产销量。1-3Q22 公司大品种销量同比下滑42%至3.47万吨，我们判断公司大品种产销量今年将降低到4 万吨左右，2023 年进一步降低到3 万吨。另一方面，随着公司小品种种类及销量持续增加，目前公司小品种规模已经可以保证公司的规模效应及原材料采购，1-3Q22 小品种销量同比增长10.4%至9.18 万吨。

    　　加大新品研发，助力持续成长。当前国内表面活性剂功能性小品种开发、发展很快，但品种、数量与世界发达国家相比仍有较大差距。截至中报，公司已开发研制出了1700 余种产品，获得了多项科研成果，2022 半年度新增国家授权发明专利15 件，累计130 件；新增国际授权发明专利10 件，累计13 件；新增实用新型专利11 件，累计30 件。近年来公司研发费用持续提升，2022 年预计研发投入超1 亿元，营收占比4%以上。考虑到单一表活产品市场空间相对有限，皇马在研发上持续投入，有助于不断推出新品，助力持续增长。

    　　聚醚胺加速扩产，打造又一大单品。随着风电行业加速发展，上游包括聚醚胺在内的诸多风电材料迎来新的成长契机。公司聚醚胺一期4000 吨应用在非风电领域，二期4000 吨生产线已于1Q22 试产，公司正式布局风电应用。此外公司对现有车间进行技改，有望在年内将产能提升至1.8 万吨。远期来看，公司第三生产基地将对聚醚胺进行更大规模扩产，巩固行业地位。

    　　盈利预测与估值

    　　疫情对3Q 经营产生负面影响，我们下调公司2022 年盈利预测11%至5.0亿元并基本维持2023 年盈利预测5.7 亿元不变，当前股价对应2022/2023年17.3/15.2 倍P/E。维持跑赢行业评级及目标价18 元，对应19 倍2023年市盈率，较当前股价有23%的上行空间。

    　　风险

    　　宏观经济下行；皇马尚宜新材料项目进展低于预期；运营安全风险。