21 年持续高增长：公司披露21 年年报，报告期内实现营业收入23.36 亿元，同比增长20%；实现归母净利4.48 亿元，同比增长40%。21 年完成工厂搬迁，确认较多补偿款，归母扣非净利为2.93 亿元，同比增长24.8%。公司自2016 年以来，除2020 年疫情影响外，每年的扣非净利增长都在25%及以上，实现了长期高速增长。

    值得指出的是，21 年底绍兴发生疫情，导致企业停产约3 周，显著影响了公司Q4业绩，否则21 年业绩增速可能更高。

    特种表活是增长驱动力：公司21 年产品结构进一步优化，盈利较弱的大品种销量进一步收缩到7.2 万吨，同比减少21%。而核心盈利的小品种，即特种表活，销量增长19%。同时单位毛利从20 年较低的3330 元/吨回升到3978 元/吨。特种表活销量增长与盈利能力提升是公司业绩高增长的主要动力。

    22 年有望再创新高：展望22 年，公司第二工厂产能将持续释放，特种表活业务将维持高速增长，同时新拓展的聚醚胺和MS 树脂业务也开始放量。另外主要原料环氧丙烷价格同比21 年大幅下降，将使公司盈利能力短期放大。我们判断公司22 年扣非净利有望大幅增长。

    结合公司产销量变化、原料价格变化及补贴确认情况，我们调整公司2022-2023年归母净利预测为4.64 亿元和5.85 亿元（原预测5.57 和6.50 亿元），并新增24年预测为7.30 亿元。可比公司2022 年估值为17 倍市盈率，考虑到皇马科技投资回报率与成长性确定性均明显好于可比公司，给予30%溢价，调整目标价为17.46元，维持买入评级。

    风险提示

    新项目投产进度低于预期；原材料价格大幅波动；大客户订单流失；老厂搬迁影响。