事件概述

    公司发布2023 年年报及24 年一季报，2023 公司实现营收36.5 亿元，同比+2.6%；归母净利润2.9 亿元，同比+5.4%；扣非后归母净利为2.3 亿元，同比+22.2%。单季度看，Q4 单季度公司实现营收11.0 亿元，同比+3.2%,归母净利润1.3 亿元，同比+11.8%,扣非后归母净利1.2 亿元，同比+30.5%。23 年得益于衣柜、木门放量带动公司营收实现增长，利润端增长则主要受益于公司降本增效及智能化水平提升。现金流方面，2023 年公司经营活动产生的现金流量净额为6.4 亿元，同比+160.8%，主要系订单增长影响，销售商品、提供劳务收到现金增加，及进一步优化供应商采购管理所致。

    24Q1 公司实现营收6.4 亿元，同比+11.5%；归母净利润0.4 亿元，同比+11.2%；扣非后归母净利为0.1 亿元，同比+8.2%;现金流方面，24Q1 公司经营活动产生的现金流量净额为-4.3 亿元，同比-80.6%，下滑较多系一季度为传统淡季，且支付职工薪酬福利及供应商款项增加所致。

    分析判断:

    23 年衣柜、木门保持较快拓展，持续拓展海内外双循环分产品看，2023 年公司整体厨柜、整体衣柜、木门、其他业务分别实现收入22.3、10.4、2.5、0.2 亿元，同比分别-5.5%、+8.7%、+65.0%、+274.6%。公司橱柜业务保持基本稳定，衣柜、木门业务保持较快增长。24Q1,公司整体厨柜、整体衣柜、木门、其他业务同比增速分别达7.6%、19.9%、-14.9%、+400.3%。门店方面，截至2023 年，公司共净增185 家至3891 家门店，其中金牌厨柜、金牌衣柜、金牌木门、整装馆、阳台卫浴、玛尼欧门店分别为1709、1152、660、151、89、148 家，较22 年年末分别净增-60、61、81、60、15、28 家， 24Q1以上门店较23 年年末又分别净增-7、11、21、7、1、3 家，衣柜、木门和整装馆均保持较快拓店速度。

    分渠道看，23 年公司经销店、直营店、大宗业务、境外销售额分别为18.8、1.0、12.8、2.7 亿元，同比分别+2.6%、-24.1%、-0.3%、+16.9%，零售渠道持续推进，精装的大宗渠道在风险控制的前提下仍实现韧性增长，而海外渠道保持快速发展势头，公司在北美推动RTA 分销商拓展，澳洲以工程分包模式突破市场，并在东南亚推进海外平台分公司，全面强化零售、家装渠道和工程渠道布局，不断提升属地化服务能力，构建海内外供产销一体化循环。24Q1 公司经销店、直营店、大宗业务、境外销售额同比增速分别达-5.3%、-65.3%、+24.7%、+68.2%，海外业务受益于北美及澳洲市场的大力拓展保持快速发展势头，直营店渠道下降则主要系部分直营转成经销店所致。

    利润端：盈利能力基本维持稳定，期间费用管控合理盈利能力方面，公司2023 年公司毛利率、净利率分别为29.6%、7.9%，同比+0.1pct、+0.3pct。期间费用方面， 2024 公司期间费用率为22.8% ， 同比+0.6pct ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为12.0%/4.7%/6.2%/-0.1%，同比分别-0.1/-0.0/+0.6/+0.1pct。公司研发费用率小幅提升主要为拓展新品类及提升产品竞争力，持续加大新品类的研发投入所致。24Q1 公司毛利率、净利率分别同比-1.1pct、-0.03pct 至28.0%、5.4%，24Q1 公司期间费用率同比-1.4pct 至25.2%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.3/-0.3/-0.5/+0.6pct 至13.3%/6.3%/5.3%/0.3%。

    投资建议

    我们看好公司作为定制家居领先品牌，零售厨柜业务稳步增长，衣柜业务快速发展，木门、智能家居等其他新业务逐渐放量。考虑到外部需求较疲软及大宗业务恢复略慢，我们调整此前盈利预测，预计公司24、25 年营业收入分别由42.73/48.47 亿元调整至41.12、46.26 亿元，预计26 年营收为51.17 亿元；EPS 分别由2.32/2.64 元调整至2.16、2.44 元，预计26 年EPS 为2.73 元。对应2024 年4 月26 日收盘价20.77 元/股，PE 分别为10/9/8 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    行业需求不及预期；市场竞争加剧；新业务拓展不及预期。