24Q1 营收同比+11.45%，归母净利同比+11.16%，维持“增持”评级公司23 年实现营收36.45 亿元（yoy+2.59%），归母净利2.92 亿元（yoy+5.40%），基本符合此前业绩快报预测（2.94 亿元），扣非后净利2.34亿元（yoy+22.15%，调整后）。24Q1 实现营收6.41 亿元（yoy+11.45%），归母净利0.36 亿元（yoy+11.16%），Q1 营收及归母净利稳步增长。我们维持盈利预测，预计24-26 年归母净利分别为3.38/3.86/4.37 亿元，对应EPS分别为2.19/2.51/2.84 元，参照可比公司24 年Wind 一致预期PE 均值为11 倍，考虑到公司渠道变革推动运营能力提升，同时较早布局海外市场、整装渠道增长潜力足，给予公司24 年13 倍PE，目标价28.47 元（前值26.28元），维持“增持”评级。

    　　23 年零售业务实现平稳增长，积极拓展海外市场分渠道看，23 年零售端营收同增0.86%至19.77 亿元，其中经销/直营店营收分别同比+2.58%/-24.05%至18.81/0.96 亿元，其中直营收入下滑主要系部分直营店转经销所致，同时公司平台办事处赋能经销发力，带动收入稳增；大宗方面，公司严控风险的同时加速新品类导入，23 年营收同降0.29%至12.76 亿元；此外，公司积极推动海外市场布局，北美/澳洲等市场持续开拓，23 年营收同增16.92%至2.74 亿元。分品类看，23 年橱柜/衣柜/木门营收分别同比-5.55%/+8.65%/+64.97%至22.32/10.44/2.46 亿元，衣柜、木门等新品类延续放量趋势，全品类战略持续推进。

    　　23 年销售毛利率同比提升0.12pct，经营性净现金流同比改善明显23 年销售毛利率同增0.12pct 至29.58%，主要系公司加强降本增效及原料成本下行所致。23 年期间费用率同增0.56pct 至22.81%，其中销售费用率同降0.11pct 至12.03%；管理+研发费用率同增0.55pct 至10.87%，主要系公司为拓展新品类以及提升产品竞争力，持续加大新品类研发投入所致；财务费用率同增0.13pct 至-0.09%，主要系是公司发行可转换公司债券产生的利息费用所致。此外，23 年经营性净现金流同比增加160.82%至6.44 亿元，主要系销售回款增加及公司进一步优化供应商采购管理所致。

    　　国内持续精耕零售渠道建设，因地制宜开拓海外市场零售端，公司持续推进门店建设，23 年各品类门店总数净增180 家至3909家，公司提出大零售140 战略，以门店为中心，引导经销商布局线上/家装/拎包/局改四大细分渠道，23 年家装/整装渠道业务收入实现翻倍增长。海外端，公司在北美市场推动RTA 分销商拓展，在澳洲市场以工程分包模式突破，在东南亚市场推进平台分公司，因地制宜开拓海外市场。

    　　风险提示：需求恢复不及预期，地产销售下行，渠道拓展不及预期。