事件：公司发布2023 年三季报，2023 单Q3 实现营收/归母净利润/扣非净利润10.41/0.90/0.66 亿元，同比变动-1.62%/+24.79%/+20.22%，2023 年前三季度实现营收/归母净利润/扣非净利润25.47/1.66/1.09 亿元，同比增长2.35%/1.04%/13.90%。

    　　木门快速增长，境外增速亮眼：1）分产品看，公司2023 单Q3 整体厨柜/整体衣柜/木门实现收入6.24/3.12/0.68 亿元，同比变动-8.51%/+6.12%/+30.71%，厨柜下滑我们认为主要系零售终端的需求仍未恢复和以厨柜为主的大宗业务出现下滑所致。2）分渠道看，公司2023 单Q3 经销店/直营店/大宗业务/境外实现收入5.49/0.30/3.52/0.76 亿元，同比变动+3.61%/-1.33%/-16.70%/+64.97%。大宗业务下滑我们认为系短期工程确认收入节奏影响，境外业务或因海外团队回归正轨而恢复高增长。

    　　毛利率提升，单Q3 归母净利率提升1.8pct：公司2023 单Q3 公司毛利率为29.81%，同比增加+1.94pct；归母净利率为8.63%，同比提高1.83pct。1）分产品看，2023 单Q3 整体厨柜/整体衣柜/木门毛利率为29.14%/31.47%/5.56%，同比变动+1.00/+4.76/-0.37pct，我们认为厨衣毛利率提升或因为原材料成本下降以及衣柜规模效应提升。2）分渠道看，公司2023 单Q3 经销店/直营店/大宗业务/境外毛利率为38.59%/51.51%/12.34%/17.90%，同比变动+4.95/-21.00/-2.82/-2.84pct。直营店毛利率下滑主要是部分直营店转为经销店所致。3）费用方面， 2023 单Q3 期间费用率21.50%（+0.33pct），其中销售/管理/研发/财务费用率12.11%/4.19%/5.27%/-0.07%，同比变动-0.28/+0.17/+0.88/-0.44pct，各项费用率保持平稳。

    　　强化零售渠道覆盖，渠道持续拓展：2023 单Q3 公司净开店57 家至4076家，其中橱柜1831 家（-2），衣柜1192 家（+24），木门666 家（+17），整装馆151 家（+22），阳台卫浴96 家（+0），玛尼欧140 家（-4）。厨柜门店减少我们认为系随着厨衣同商比例持续提升，部分门店调整成融合店。

    　　投资建议：公司持续加大渠道建设投入，平台分公司与办事处持续发力，并重视家装渠道、拎包业务和局改业务的推进，看好公司多渠道多业务并进，打开成长新空间。考虑到国内家具消费仍在低位复苏，我们调整2023-2025 盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润分别为3.07/3.59/4.13 亿元，同增11.0%/16.7%/15.1%，当前股价对应PE 为13/11/10X，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：终端销售不及预期；渠道开拓不及预期；房地产市场波动。