Q2 营收同增8.05%，扣非净利同增9.46%，维持“增持”评级公司23H1 实现营收15.06 亿元（yoy+5.28%），归母净利7645 万元（yoy-17.42%），扣非净利4329 万元（yoy+5.44%）。其中Q2 实现营收9.32 亿元（yoy+8.05%），归母净利4370 万元（yoy-29.86%），扣非净利0.30 亿元（yoy+9.46%），归母净利同比下行主要系22Q2 政府补助基数较高、而23Q2 部分政府补助未能在报表端确认所致。考虑到需求尚处恢复期，我们下调公司各项收入预测，预计23-25 年归母净利分别为3.17/4.06/5.02亿元（前值3.99/4.92/5.90 亿元），对应EPS 分别为2.06/2.63/3.26 元，参考可比公司23 年Wind 一致预期PE 均值为16 倍，考虑到公司渠道变革推动下运营能力提升，给予公司23 年18 倍PE，目标价37.08 元（前值46.62元），维持“增持”评级。

    　　衣柜、木门等新品类延续放量，大宗渠道收入实现稳增分品类看，23H1 厨柜营收同降3.46%至9.47 亿元，公司持续向衣柜、木门等新品类拓展， 23H1 衣柜/ 木门营收分别同增15.47%/76.55% 至4.21/0.89 亿元。分渠道看，公司大力推动平台分公司、办事处建设，加速渠道变革和下沉，23H1 经销店/直营店营收分别同比变动+6.78%/-41.89%至7.77/0.37 亿元，其中直营店营收同比下降系部分直营店转为经销店所致；大宗方面，公司坚持风险为基础，抢签优质央国企战略，新签战略快速上量，23H1 大宗业务收入同增7.60%至5.22 亿元；海外方面，公司针对区域市场差异确定差异化业务发展模式，23H1 营收同增2.22%至1.24 亿元。

    　　23H1 期间费用率同比下降0.75pct，经营性净现金流同增371.34%23H1 销售毛利率同减0.66pct 至28.3%，我们判断主要系大宗业务占比有所提升所致；23H1 期间费用率同减0.75pct 至24.4%，其中销售费用率同减0.01pct 至13.4%；管理+研发费用率同减0.66pct 至11.2%，主要系公司加强费用控制，以及股份支付摊销费用减少所致；财务费用率同减0.09pct至-0.25%，主要系利息支出减少所致。此外，23H1 经营性净现金流同比增加371.34%至2.02 亿元，主要系销售回款增加，以及优化库存及供应商采购管理所致。

    　　稳步推动零售渠道开拓，积极探索旧改市场

    　　零售端，公司持续强化零售渠道覆盖，推动平台分公司、办事处招商突破，截止23H1 橱柜/衣柜/木门门店分别达1812/1168/649 家，所有门店合计较一季度末净增198 家。此外，公司加大旧改市场投入，上半年在组织架构上对局改事业部进行升级，并调动公司级资源匹配，有望打开成长新空间。

    　　风险提示：需求恢复不及预期，地产销售下行，渠道拓展不及预期。