核心观点：

    公司发布2023 年报及2024 一季报。2023 年公司共实现营收23.69亿元，同比+16.31%；归母净利润3.01 亿元，同比+39.78%；扣非净利润2.19 亿元，同比+12.66%。2024Q1 实现营业收入6.24 亿元，同比+15.72%；归母净利润0.61 亿元，同比-20.36%；扣非净利润0.52亿元，同比-7.04%。

    复调业务景气持续，轻烹业务增速放缓。（1）分产品：2023 年公司复调/轻烹/饮品甜品配料产品分别实现营收11.45/10.24/1.43 亿元，同比分别+28.92%/+1.39%/+8.28%。其中复调业务持续高增长主要受益于核心大客户恢复较好；（2）分渠道：2023 年直营/非直营渠道分别实现营收19.03/4.08 亿元，同比分别+12.81%/20.17%。其中，百胜贡献营收3.94 亿元，同比+38.26%，占公司总营收比重为16.63%。

    2024Q1 稳健增长，优化费用结构。2024Q1 公司复调/轻烹/饮品甜品配料产品分别实现营收3.04/2.67/0.35 亿元，同比+27.70%/+5.76%/+0.56%；直营/非直营渠道分别实现营收5.07/0.99 亿元，同比+16%/+12%；盈利能力来看，公司整体毛利率为32.04%，同比-3.05pct，主要系高毛利的C 端产品占比有所下降。面对毛利率承压影响，公司加强费用把控，销售/管理/研发费用率同比-1.24/-0.14/-0.26pct，对应整体净利率为10.75%，同比-3.79pct。

    盈利预测与投资建议。考虑到公司C 端业务尚处调整阶段，B 端客户对利润需求趋严。我们下调此前盈利预测。预计2024-2026 年公司分别实现归母净利润2.7/3.3/3.7 亿元，对应PE23/19/17 倍。给予公司2024 年25 倍PE 估值，对应合理价值16.69 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。客户拓张不及预期风险，新品开发不及预期，食品安全风险，市场竞争加剧风险。