业务专注，业绩稳健。公司成立40 年来始终专注于包装原纸的生产制造，围绕再生纸生产制造的核心，集废纸回收供应、热电联产、再生环保纸生产、纸板纸箱制造于一体。2016-2020 年公司营收由10.29 亿元增长至16.95 亿元，复合增长率为13.29%；归母净利润由1.2 亿元增长到2.3 亿元，复合增长率为17.66%。

    　　具备区位优势，完善产业链布局。公司地处我国最大的也是最具增长潜力的纸及纸板消费市场之一的长三角地区，目前总产能接近60万吨。通过不断技改，公司中高端产品价格不断提升，占比不断增加。通过热电联产方式，公司单位生产成本控制良好，毛利率高于同区域内竞争对手。通过荣晟包装进一步延伸公司的产业链，精准把握下游需求，有效平抑需求波动。公司计划建设3 亿平方米智能包装材料改造项目，顺利投产预计可增加年收入8.49 亿元，占2020年全年营业收入的50.09%，成为新的业绩增长点。

    　　造纸集中度不断提升，外废趋紧抬升价格空间。2019 年包装用纸的生产量达到695 万吨，占全国纸及纸板生产量6.46%，消费量达到699 万吨，占全国纸及纸板消费量6.53%。行业前10 名造纸企业的产量占同期全国产量的比重已从18.38%增至45.68%，但大量产能集中在小散乱企业当中，生存门槛不断提升利于公司这种正规企业不断扩大市占率。2017 年我国外废政策开始收紧，2021 年将实现废纸“零进口”，废纸的供应缺口预计达到689 万吨。新一轮涨价从2020年11 月开始启动，长期来看废纸价格仍将上涨。原材料废纸的涨价带动了箱板、瓦楞纸的的价格上涨。公司箱板纸出厂价从去年12 月到今年3 月累计上调1000 元/吨，已经达到4700 元/吨。受益于消费升级、电子商务以及移动支付的快速发展，预计包装用纸的需求有望持续增长，公司有望持续受益。

    　　首次覆盖，给予公司“增持”评级：我们看好固废进口禁令持续带来的进口废纸供应缺口，废纸价格抬升有利于公司包装纸产品的提价，同时公司不断技改和新产能投放，有利于高价格及高毛利产品结构持续优化。预计公司2021-2023 年EPS 分别为1.09、1.19 和1.27元/股，对应当前股价PE 分别为12.55、11.41 和10.69 倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动的风险；市场竞争风险；产能过剩与需求放缓的风险；环保政策变动风险。