外延并购丰富汽车零部件业务，为系统集成打基础。公司起家于汽车空调管路业务，通过外延并购丰富汽车零部件产品，2017 年9 月收购力驰雷奥（主要产品为EGR 冷却器）54%股权，2017 年底力驰雷奥控股天瑞达（主要产品为EGR 阀），打通EGR 产业链；2019 年10 月控股北京天元，布局发动机涡轮增压胶管。目前公司两大主业为热管理系统零部件和发动机节能环保零部件，产品应用于传统汽车、混合动力汽车、纯电动汽车。此外，公司投资新源动力，目前持股29.64%（21 年半年报），布局氢燃料电池业务。

    新能源车热管理系统复杂程度高，单车零部件量价齐升。1）空调系统：

    制冷方面新能源车和传统汽车类似，制热方面，传统汽车利用发动机余热，新能源车需要加装PTC/热泵供暖。2）散热方面：传统汽车仅发动机需要散热，新能源车电池、电机、电控等都需要散热。新能源车热管理系统管路数量增加，管端成型、密封槽旋压、管件弯曲、管间密封焊接等工艺制作技术要求提高，产品售价提升，单车价值量为传统车的3-4 倍。2020 年公司汽车热管理零部件业务收入8.36 亿元，占比47%，是最大的收入来源。随新能源车渗透率提升、欧洲生产基地扩产、二氧化碳热泵技术的开发合作，公司热管理零部件业务有望高速增长。

    汽车尾气排放标准升级，EGR 装机率有望提升。EGR 系统是一种发动机废气净化装置，调配部分废气重新进入气缸，与新鲜混合气一起参与燃烧，降低燃烧温度，对柴油机，能够直接在发动机内降低氮氧化物浓度，对汽油机，能够提高燃油效率、降低油耗。我国自2000 年起制定了一系列机动车环保法规，排放标准不断提升，尾气处理技术路线不断升级。21 年7月起重型车全面实施国六标准，部分柴油机国五采用DOC+SCR 路线，国六下更多采用EGR+DOC+DPF+SCR，法规升级带来需求增量。2020年公司EGR 业务实现收入1.89 亿元，覆盖翰昂、马勒、云内、小康、潍柴、全柴等客户，业务体量同隆盛相当（2020 年EGR 产品收入2.23 亿元），具备一定市场份额，有望享受政策带来的需求红利高速增长。

    布局氢燃料电池业务，成为新源动力第一大股东。新源动力成立于2001年，是“燃料电池及氢源技术国家工程研究中心”承建单位，自成立以来即承担国家科技部“863”计划重大专项——车用燃料电池发动机研制课题，创新成果涵盖质子交换膜燃料电池发动机系统关键材料、关键部件、整堆系统各个层面，拥有自主知识产权专利技术近400 件。新源动力生产的第二代产品HYMOD-36 成功应用上汽荣威750、上汽大通FCV80，成为我国首例自主研发、耐久性突破5,000 小时，可实现-10℃低温启动、-40℃储存的燃料电池；第三代产品HYSTK-70 成为国内首款具有自主知识产权的高集成度大功率电堆。氢燃料电池功率密度高、续航里程远，是未来重型商用车的新能源解决方案，目前政策扶持力度大，首批燃料电池汽车示范应用城市已经落地，其中北京规划2025 年前累计推广万辆。

    公司积极布局氢燃料电池与核心零部件业务，充分利用客户资源与制造能力，有利于长远发展。

    盈利预测与投资评级：我们预计公司21-23 年可实现收入21.40 亿元、27.06 亿元、33.18 亿元，同比+20.8%、+26.5%、+22.6%；归母净利润1.58 亿元、2.37 亿元、2.95 亿元，同比+1.7%、+49.4%、+24.7%。当前股价对应22 年PE 24.7 x，低于行业平均水平。看好新能源车带动热管理零部件量价齐升、环保法规升级带动EGR 系统需求量增长、布局优质氢燃料电池资产的长远规划、通过投资并购外延发展的能力，给予“买入”评级。

    风险因素：新能源车渗透率提升不及预期、EGR 装机率不及预期、产能建设不及预期、氢燃料电池发展不及预期