业绩总结：公司发布 2018 年三季报，实现收入 57.6 亿元（同比+5%），归母净利润17.4 亿元（同比+11%），扣非归母净利润14.9 亿元（同比+16%）；18Q3 实现收入15.9 亿元（同比-11%），归母净利润4.3 亿元（同比-24%），扣非归母净利润3.6 亿元（同比-24%），经营情况略低于预期。

    收入：新产品上市时间推迟影响收入增长，未来产品结构提升可期。公司18Q3收入规模同比下降，主要原因在于新产品五星六个核桃上市时间推迟，与此同时常温酸奶、高端白奶等竞品市场投入力度较大对公司现有产品销售有一定影响。分区域来看，18Q3 华东、华中、西南、华北地区的同比增长约为-25%、-5%、-14%、2%，华东和西南市场规模下滑较明显，华北优势市场仍旧保持稳定增长。分渠道来看，经销渠道同比下滑12%，在电商渠道高速增长的拉动下，18Q3 直销部分同比增长36%。新产品五星六个核桃预计将于11 月份上市，预计明年销售占比为30%左右，未来随着新产品的上市、公司全渠道布局的逐渐完善，其收入规模有望恢复增长。

    盈利：产品结构提升+核桃仁价格下跌，盈利能力持续提升。公司前三季度实现净利率30.2%，同比提升1.4 个百分点；18Q3 实现净利率27%，同比下降4个百分点，单季度呈现阶段性波动：1、毛利率：18Q3 公司实现毛利率50.2%，同比提升1.4 个百分点，主要原因在于：（1）毛利率较高的精品型核桃乳收入占比逐渐提高；（2）原材料中核桃仁价格同比略有下降，马口铁价格同比波动不大。2、费用率：（1）销售费用率：18Q3 销售费用率同比提升4.3 个百分点，主要原因在于2017 年广告费用大部分集中计入一季度，2018 年的广告费用全年均摊，造成单季度费用率波动较大，预计全年广告费用率同比持平。（2）管理费用率：18Q3 管理费用率（含研发费用）同比提升0.4 个百分点，为研发投入加大所致。随着公司新产品上市，公司盈利能力有望进一步提升。

    盈利预测与评级。考虑到公司Q3 业绩略低于预期，略微调整2018 年盈利预测，预计2018-2020 年收入增速分别为5%、14%、11%，归母净利润增速分别为7%、15%、12%。考虑到公司是核桃乳领域龙头企业，且盈利能力持续提升，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格上涨、新产品表现不及预期、食品安全等风险。