核心观点

    　　2022 公司实现营收16.58 亿元，同比下降18.50%，归母净利润1.20 亿元，同比下降17.50%。2022 年公司销售饲料产品39.02万吨（ 同比-24.07%） ， 实现销售收入16.13 亿元（ 同比-19.59%），饲料单吨净利预计300 元，较2021 年提升约20 元+。产品结构方面，2022 年公司前端料销量占比约73%，较2021 年提升5pcts。展望2023 年，随着上游饲料原料价格高位回落、公司高毛利产品占比提升以及产能释放带动销量增长，公司业绩有望恢复增长。

    　　事件

    　　公司披露2022 年报，实现营收16.58 亿元，同比下降18.50%；归母净利润1.20 亿元，同比下降17.50%；拟向全体股东每10股派发现金红利5.00 元人民币（含税）。

    　　简评

    　　1、养殖低迷致公司业绩下滑，22Q4 业绩环比改善。

    　　2022 年公司实现营收16.58 亿元（同比-18.50%），归母净利润1.20 亿元（同比-17.50%），主要系上半年生猪价格低位运行，存栏数量及出栏均重均有所下滑，致使公司产品需求降低。

    　　2022 年公司销售毛利率为13.73%（同比+1.15pcts），销售净利率为7.22%（同比+0.04pcts）。22Q4 公司实现营收4.61 亿元（同比+6.40%，环比+4.33%），归母净利润0.34 亿元（同比-29.84%，环比+13.82%）。

    　　费用方面： 2022 年公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用分别为0.28/0.38/0.34/-0.01 亿元， 同比变动分别为-5.96%/+21.07%/-15.24%/-238.79%；其中管理费用上升主要系管理人员薪酬增加以及办公费用增加所致；研发费用下降主要系本期研发立项项目减少，研发材料投入减少所致；财务费用下降主要系本期募集资金到账后，存款利息增加所致。

    　　2、单吨净利持续提升，产能陆续释放。

    　　2022 年公司销售饲料产品39.02 万吨（同比-24.07%），猪预混料/ 猪浓缩料/ 猪全价料/ 禽料及反刍料销量分别为0.94/8.76/23.77/5.55 万吨，同比变动分别为-26.98%/-15.28%/-26.70%/-24.36%；实现销售收入16.13 亿元（同比-19.59%），猪预混料/ 猪浓缩料/ 猪全价料/ 禽料及反刍营收分别为0.82/4.89/8.54/1.88 亿元， 同比变动分别为-26.45%/-9.43%/-25.99%/-6.29%。饲料售价4133.97 元/吨（同比+5.90%），成本3559.60 元/吨（同比+4.28%），单吨毛利为574.21元/吨（同比+17.21%），单吨净利润预计为300 元，较2021 年提升约20 元+。产品结构方面，2022 年公司前端料销量占比约73%（母猪料约占12.8%、乳仔猪料约占60.2%），较2021 年提升5pcts。我们预计未来公司产品结构进一步优化有望带动饲料单吨利润提升。

    　　截至2022 年底，公司“年产24 万吨高档配合饲料、浓缩饲料智能生产车间”工程进度为26.39%，“年产18万吨高档配合饲料、浓缩饲料智能生产车间”和“年产12 万吨高档饲料生产车间”工程进度均超过70%。公司拟在山西、云南、河北、辽宁等地新设数个生产基地，新增数条浓缩料和配合料生产线，建设项目全部完成后，公司每年可新增浓缩料产能24 万吨，配合料产能66 万吨，产能增长有望带动公司饲料销量持续提升。

    　　3、盈利预测与评级：考虑玉米、豆粕等原材料价格高位回落，以及公司高毛利产品占比提升，饲料业务盈利能力有望表现优异，叠加产能释放带来产品销量提升，预计公司业绩保持稳健增长态势。综合考虑，预计公司2023-2025 年实现营收20.77/27.00/33.99 亿元，归母净利润1.60/2.05/2.61 亿元，EPS 分别为0.95/1.22/1.55 元/股，对应PE 分别为20.47x/16.01x/12.57x，维持“增持”评级。

    　　风险分析

    　　①产品销量不及预期的风险。公司主要产品为猪饲料，若饲料销量下降，则公司业绩将受影响。②动物疫情的风险。若未来全国范围内爆发类似的大规模疫情，将导致生猪减产，带来饲料行业下游市场的低迷，从而可能对本公司经营业绩产生不利的影响。③主要饲料原料价格波动的风险。若未来原料价格出现大幅上涨，而公司由于市场因素或其他原因未能及时调整饲料产品价格，则存在对经营业绩产生不利影响的风险。④生猪及猪肉价格波动的风险。若未来生猪及猪肉价格出现大幅下跌，养殖户积极性下降，可能降低对于饲料的需求，故存在对公司经营业绩产生不利影响的风险。⑤生产经营场所租赁的风险。公司部分子公司生产经营需要的场所采用租赁方式，短期内由租赁场地产生的销售收入依然会占据一定的比例。如未来租赁期满，公司未能与出租方达成续租协议，则可能存在对经营业绩产生不利影响的风险。