天目湖发布2023 年三季报。23Q3，公司营收1.92 亿元/同比+24.41%，较19 年同期+14.79%；归母净利润0.58 亿元/同比+2.56%，较19 年同期-5.91%。23 年前三季度，公司营收4.75 亿元/同比+95.52%，较19 年同期+22.72%；归母净利润1.20 亿元/同比+4740.32%，较19 年同期+4.44%。

    　　毛利率有所提升但不及19 年同期，或是酒店矩阵扩张带动成本提升所致。

    　　23Q3，公司毛利率59.80%/同比+4.61pcts，较19 年同期-13.92pcts；净利率34.69%/同比-4.58pcts，较19 年同期-6.40pcts。23 年前三季度，公司毛利率56.15%/同比+24.70pcts，较19 年同期-12.99pcts；净利率29.42%/同比+27.98pcts，较19 年同期-4.57pcts。毛利率方面，公司23Q3 和23 年前三季度毛利率较19 年同期下滑，我们认为主要是20 年以来公司酒店矩阵快速扩张，致使酒店业务成本支出增加，压低整体毛利率水平；23Q3 公司毛利率同比优化，我们认为可能是公司酒店业务逐步渡过爬坡期，揽客能力提升带动入住率增长、成本把控能力有所提升，使酒店业务营收提升、毛利率优化，最终带动公司整体毛利率提升。净利率方面，23Q3 和23 前三季度净利率较19 年同期下滑幅度低于毛利率下滑幅度，主要得益于销售费用率和管理费用率的优化。

    　　溧阳城发成为公司第一大股东，保证灵活机制下通过多方位赋能促公司发展。当前溧阳城发已成为公司第一大股东，公司实控人为溧阳市政府。溧阳市政府不主导公司运营，认可公司发展战略，积极引入渠道助力公司外延发展，双方在资源、资金、文旅产业链策划设计与建设能力等方面互补共赢，提升天目湖旅游度假区知名度、推进动物王国项目发展、激活周边优质自然资源，力求通过天目湖旅游度假区的旅游目的地集聚区效应带动地方经济发展、打造溧阳全域旅游品牌，在溧阳市政府多方位赋能下，公司动物王国项目有望快速推进、存量项目引流能力有望持续向好。

    　　投资建议：短期关注两大方向：1）天目湖位处长三角中心地带，区位交通优势显著，引流能力持续提升；2）公司酒店矩阵持续壮大，带动营收增长，酒店业务当前毛利率水平偏低，关注酒店业务后续经营结构优化为公司带来的内生动能。长期聚焦四大增长点：1）根据长三角一体化示范区水乡客厅国土空间详细规划新闻发布会，沪苏湖铁路预计2024 年完工，天目湖上海客流有望增长；2）溧阳城发入股后天目湖成为国资企业，后续有望获溧阳市政府多方位支持；3）动物王国项目启动，建成后有望成为公司利润新增长点。4）公司二次消费韧性足，商品销售及体验项目创新可为营收带来新增量。预计23-25 年归母净利润分别为1.50/2.29/2.84 亿元，对应23-25 年PE 为24/15/13X，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：新项目建设不及预期，酒店盈利结构优化不及预期。