本报告导读：

    　　竹溪谷温泉酒店已如期开业，公司作为稀缺民营高端休闲度假目的地，将承接出境高端需求替代，受益旅游内循环及长期休闲度假游趋势。

    　　投资要点：

    　　高端产品线进 一步完善，稀缺高端休闲度假目的地收益旅游内循环。

    　　维持2020/21/22 年EPS 为0.20/1.11/1.31 元，考虑公司作为稀缺民营景区，运营能力及效率行业领先，存外延复制预期，给予2021 年高于行业平均32xPE 估值，提高目标价至35.50 元，增持。

    竹溪谷温泉二期项目如期开业，将贡献增量业绩。①公司存量酒店及温泉设施面临运营时间长，客流趋于稳定，酒店业务营收逐年放缓，亟待提质升级；②竹溪谷温泉二期项目客单价在2,500 元以上，定位针对高端休闲度假一站式目的地，聚焦国内游中高端度假市场；③项目投资2.4 亿，预计4 年达到稳态（2024 年），贡献营收8,322 万元，有望驱动酒店营收业绩翻倍。

    高端休闲度假目的地承接出境需求替代，受益旅游内循环。①出境游停滞，国内高端旅游承接出境需求替代，但优质休闲度假游产品供给不足；②公司自Q2 起连续两个季度单季盈利，自7 月以来客流已经恢复至同期90%以上。③天目湖同时具备区位及生态优势，受益出境游国内需求替代以及长期休闲度假游趋势。

    公司是景区运营效率典范，且存标准化异地复制预期。①公司管理效率高，体量虽小但扣非净利率达到24%，盈利能力在景区中位列前茅；②一站式旅游目的地模式具备可复制性，且公司已多次表明放眼全国的未来战略规划；③现金流改善为外延扩张提供支撑。

    风险提示：疫情反复影响客流；新项目经营不及预期；股东解禁压力。