事件概述。公司披露2023 年年度报告及2024 年第一季度报告，2023 年营收121.1 亿元，同比+6.4%；归母净利润10.1 亿元，同比+43.7%；扣非归母净利9.7 亿元，同比+21.8%。公司2024Q1 营收30.6 亿元，同比+6.3%，环比+12.4%；归母净利2.8 亿元，同比+32.0%；环比+35.0%，超预期。

    　　24Q1 业绩超预期 量价利三重共振。1）营收端：2023 年公司两轮摩托车内外销全面开花，销量分别9.9/9.8 万辆，同比分别+8.6%/+70.2%，我们测算ASP 分别2.2/2.3 万元；四轮车结构持续优化，2023 年ASP 提升至4.4 万元，同比+8.3%，我们预计主要源于U/Z 系列占比提升（单价约ATV 两倍）。2024Q1公司营收同环比均实现增长，我们认为是公司两轮出口高速增长+四轮去库存收尾所致。2）利润端：2023 年公司归母净利润10.1 亿元，处于前期业绩预告中枢水平。公司23Q4 归母净利润2.1 亿元；24Q1 归母净利润2.8 亿元，同比+32.0%，环比+35.0%，超预期。我们认为是四轮结构改善+海运费回落+汇兑收益（2023 年正向收益0.49 亿元）增厚净利润所致。3）费用端：2024Q1 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别10.4%/ 5.2%/6.2%/-2.2%， 环比分别+3.3/+0.3/-4.9/-1.5pct。

    　　摩托车：中大排长期逻辑不改 出口进程提速。1）内销：据中国摩托车商会数据，公司2023 年250cc+车型销量3.9 万台，同比+54%，大排量占比持续提升，市场份额提升至11.8%，同比+5.4pcts。产品方面，2024 年将推出675SR、500SR、450MT 等新品，关注对于后续销量拉动及产品结构调优。2）出口：公司2023 年摩托车出口增长近七成，其中绝大部分车型均为250cc（含）及以上，据中国摩托车商会数据，公司2024 年1-2 月累计出口1.6 万辆，同比+70.8%，全年我们预计将维持高速增长。

    　　全地形车：深入挖掘美国市场 产品结构持续优化。美国是全球最大的全地形车市场，近年来公司集中资源开拓美国市场。公司全地形车产品结构持续优化，高附加值产品销售占比稳步提升，看好公司中长期则有望依屏产品线扩充（U/Z系列）、性价比优势持续提升市场份额。此外，公司全地形车产品去库存进程已进入尾声，建议关注批售数据边际变化。

    　　投资建议：长期看好公司摩托车强劲品牌力+矩阵扩充带来的销量提振作用，以及全地形车业务性价比优势+渠道扩展+结构改善带来的量价齐升机遇，我们预计公司2024-2026 年营收150.2/185.5/229.0 亿元，归母净利润12.68/16.03/19.74 亿元，EPS 为8.43/10.65/13.12 元。对应2024 年4 月15日140.00 元/股收盘价，PE 分别17/13/11 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：国内摩托车市场竞争加剧；海外四轮需求不及预期；汇率波动；公司新品销量不及预期等。