核心观点

    公司发布2023 年半年度报告，Q2 收入业绩保持高增，主要系全地形车销量保持稳健，摩托车销量高速增长，同时全地形车和摩托车产品结构优化推动均价和毛利率提升。此外，汇率贬值、海运费下降、费用管控等其他利好因素共同推动公司Q2 业绩增长。

    展望下半年，Q3 可能将受高基数影响，但是全年收入业绩维持高增预期不变。

    事件

    2023 年8 月17 日，春风动力发布2023 年半年度报告。

    公司2023H1 实现营业收入65.06 亿元（YOY+32.67%），归母净利润5.52 亿元（YOY+80.41%），净利率为8.48%（YOY+4.06pct）。

    其中，Q2 实现营业收入36.26 亿元（YOY+37.27%），归母净利润3.41 亿元（YOY+70.33%），净利率为9.41%（YOY+1.83pct）。

    简评

    一、收入分析：全地形车结构改善，摩托车量价齐升1）全地形车：累计销售7.93 万辆，同比基本持平；平均售价4.52万元，同比增长22%左右；实现销售收入35.88 亿元，同比增长22.37%，占比55%。公司全地形车出口龙头地位稳固，上半年美国新增渠道31 家，累计渠道585 家，并且欧洲市占率保持第一，根据CCCM 数据，上半年春风沙滩车出口量份额超过40%，全地形车出口额占国内同类产品出口额73.11%。同时，公司产品结构持续优化，高附加值U/Z 系列产品占比提高，推动均价上涨及盈利水平提升。

    2）燃油两轮车：累计销售9.87 万辆，同比增长52%左右；平均售价2.35 万元，同比增长5%左右；实现销售收入22.88 亿元，同比增长58.87%，占比35%。公司油摩内外销均持续增长，内销方面，公司持续推进渠道数量拓展，实施渠道下沉策略，国内经销商门店数量超650 家，国内累计销售4.79 万辆左右，同比增长11%左右；平均售价2.26 万元，同比增长8%左右；实现销售收入10.81 亿元左右，同比增长19%左右。外销方面，海外新增渠道275 家，累计经销商网络1445 家，海外累计销售5.08 万台，同比增长135%左右；平均售价2.44 万元，同比下滑1%左右；实现销售收入12.42 亿元，同比增长132.43%。公司今年迎来产品大年，多款大排车型上市，同时加大海外渠道布局力度，油摩产品结构及盈利水平有望持续改善。

    3）电动摩托车：公司上半年发布ZEEHO 第二款电摩产品AE6 及新产品系列C!TY，同时进一步加强渠道拓展，上半年国内新增门店15 家，累计渠道总量202 家，并且已在欧洲、南美、东南亚等20 余个国家出货，当前收入占比不到1%，未来有望成为公司第三成长曲线。

    4）配件：实现收入3.96 亿元左右，同比下滑40%左右，占比6%。

    5）其他业务：实现收入1.99 亿元，同比增长26.64%，占比3%。

    二、盈利分析：盈利水平持续提升，长期仍有改善空间1）毛利率、费用率：结构改善推动毛利率提升，促销力度加大导致费用率提高毛利方面，2023H1 毛利率为32.58%（YOY+11.09pct），其中Q2 毛利率为31.34%（YOY+8.19pct）。费用方面，2023H1 期间费用率同比提升8.40pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+6.38/+0.39/-0.23/+1.85pct；其中Q2 期间费用率同比提升6.48pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+3.84/-0.19/-1.21/+4.03pct。主要系：1）公司对海外全地形车持续开展促销活动，导致促销费用增肌；2）汇兑收益同比减少。展望下半年，随着全地形车及摩托车产品结构持续改善，叠加海外摩托车销售规模增长，公司毛利率有望持续提升；同时，随着促销去库存成效逐渐显现，公司销售费用率有望回归正常水平。

    2）净利率：净利率提升，盈利水平持续优化可期2023H1 净利率为8.48%（YOY+2.24pct），其中Q2 净利率为9.41%（YOY+1.83pct），主要受毛利率提升影响。

    随着产品结构及毛利率持续提升，以及费用率逐渐回归正常水平，公司净利率水平有望持续提升。

    投资建议：动力运动行业处于增长快车道，消费升级、休闲娱乐需求增加助推全地形车、中大排量摩托车产品渗透，公司产品性价比优势明显，提出全球化+智能化+电动化发展战略，有望享受行业红利，不断开拓业务新增长点。我们预测2023-2025 年公司实现归母净利润10.84/14.98/19.75 亿元，对应EPS 为7.21/9.95/13.13 元，当前股价对应PE 为19.93/14.43/10.94 倍，维持“买入”评级。