事件：公司2022 年实现营业收入113.78 亿元，同比+44.73%；实现归属于母公司所有者的净利润 7.01 亿元，同比+70.43%；扣非后归母净利7.97 亿元，同比+124.78%。2023Q1 公司实现营业收入 28.79 亿元，同比+27.3%；实现归母净利润 2.1 亿元，同比+99.57%；扣非后归母净利1.96 亿元，同比+128.79%。

    汇率、海运费及产品结构改善助力盈利能力修复：2022 年毛利率为25.4%，同比+3.8pct，净利率6.5%，同比+1.3pct。2023Q1 毛利率34.2%，同比+14.6pct，环比+3.2pct；净利率7.5%，同比+2.8pct，环比+2.4pct。我们认为公司盈利主要受益于汇率上升、海运费降低和产品结构改善：1）2022 年Q1/Q4美元平均汇率6.35/7.09，2023 年Q1 为6.84；2）自2022 年2 月中旬起，海运费回落至2019-2020 年H1 水平；3）产品结构方面，四轮车高附加值U\Z 系列产品稳步提升，两轮车海外、国内并重。展望2023 年，汇率、海运费利润促进将延续，加之海外建厂（泰国、墨西哥）节省关税，利润率持续修复可期。

    多板块稳健发展，科技赋能创新不断：公司全地形车板块深耕欧美市场。

    出口占国内同类产品74.28%，美国市场占有率持续提升，欧洲市场保持行业第一。两轮车板块深耕消费型摩托市场，250cc 以上跨骑式摩托车销量领先，积极国际化，重新进入北美市场。电动摩托车业务抢占新能源市场，进军全球出行蓝海。2022 年公司聚焦核心技术，深化三电领域及智能化布局，推出“CLINK”智能化平台。截至2022 年末，研发投入7.52 亿元，占营收6.61%，同比+98.46%，有效授权专利达1080 项，为公司未来发展奠定基础。

    投资建议：盈利能力不断改进，产品矩阵日趋完善，我们预计公司2023-2025年实现营业收入145.49/182.87/256.54 亿元，归母净利润9.83/14.58/20.57 亿元，对应PE 为21.1/14.2/10.1 倍，给予“增持”评级。

    风险提示：汇率、原材料价格波动及人力成本上涨风险、禁限摩政策收紧导致国内摩托车需求下滑、外资品牌导致市场竞争加剧；海外需求不及预期等