中报收入同比增长102%，净利润同比增长27%，符合预期公司公告：2021 年上半年实现收入36 亿元，同比增长102%，实现净利润2.2 亿元，同比增长27%，符合预期。上半年合同负债、预付款和存货分别同比增长78%、170%和106%，预计下半年收入端仍将维持高增长。

    　　2021 年Q2 单季度实现收入20.5 亿元，同比增长76%，环比增长31%；实现净利润1.3 亿元，同比增长8%，环比增长31%。Q2 单季度毛利率22.5%，环比持平，同比下滑11pct；净利率5.9%，环比持平，同比下滑3.9pct。

    　　四轮车收入同比大增159%，多款中大排量两轮车重磅上市四轮车：上半年销售6.8 万辆，实现收入22.3 亿元，同比增长159%，其中海外销售6.7 万辆；海外积极拓展渠道，零售网点超3,000 家，美国市场份额继续提升，欧洲市场市占率蝉联第一，全地形车出口稳居国产品牌出口额第一。

    　　两轮车：上半年销售5.7 万辆，实现收入10.5 亿元，同比增长39%。受益爆款车型250SR 持续强势及中大排量摩托车市场扩容，国内两轮车销售4.9 万辆。上半年国内新增经销商100 家，250SR 赛道版、700CL-X 运动版、800MT（首批8月底交付）等新车型纷纷亮相，CF1250 首款公升级车型即将量产。

    　　关税、原材料、运费和汇率等不利因素已经反映，毛利率和净利率见底受关税、原材料和运费涨价、人民币汇率升值等不利因素影响，上半年公司毛利率和净利率分别同比下降11pct 和3.6pct。随着下半年新产品逐渐交付、原材料和运费价格趋稳和回落，我们预计Q2 毛利率和净利率基本见底。

    　　预计2025 年四轮车市占率和250ml+二轮车渗透率分别提升至18%和10%全球四轮车2020 年销量116 万台，预计到2025 年可达141 万台，CAGR 为4%；国内250ml+二轮车过去5 年销量CAGR 为40%，2020 年销量为20 万台，预计到2025 年达到110 万台，CAGR 为35%；随着新产品推出和销售网络完善，公司四轮车市占率将从2020 年6%上升至2025 年18%，250ml+二轮车渗透率有望从2020 年2%提升到2025 年的10%左右。

    　　盈利预测及估值：未来三年净利润CAGR 为40%，维持买入评级预计2021-2023 年净利润为5.2/7.7/10.0 亿元，同比增43%/48%/30%，PE 为31//21/16 倍。2021~2023 年净利润CAGR 为40%。基于公司四轮车和两轮车市占率逐步提升、对消费者深度理解并且擅长打造爆款车型的基因，维持买入评级。

    　　风险提示：海外市场开拓不达预期；国内市场竞争加剧；美元汇率波动风险