1Q21 业绩符合我们预期

    　　公司公布 2020 和 1Q21 业绩：2020 年，公司实现收入 45.3 亿元，同比增长 39.6%，实现归母净利润 3.65 亿元，同比增长 101.5%；1Q21，公司实现收入 15.61 亿元，同比增长 150.6%，实现归母净利润 0.956 亿元，同比增长 65.4%。一季度下游需求旺盛带动收入大幅增长，业绩符合我们的预期。

    　　2020-1Q21 两轮车和四轮车产销两旺：2020 年公司大排量摩托车销量 86973 台，同比增长 75.4%，四轮车销量 66649 台，同比增长 18.9%。在一季度相对淡季情况下，公司 1Q21 收入 15.61 亿元，环比增长 13.2%，呈现淡季不淡特征，我们判断这主要系受去年四季度物流紧张、发货延迟，部分产品递延到 1Q21 发货。

    　　1Q21 毛利率同比下滑较多系执行新收入准则因素。2020 年公司毛利率 29.3%，同比下滑 2.9ppt，1Q21 公司毛利率 22.53%，同比下滑 10ppt。公告披露主要原因：2020 年执行新收入准则，将原在销售费用核算的运费等重分类调整至营业成本，相关金额为13,691.42 万元，剔除该因素对营业成本的影响，2020 年整体毛利率 32.3%，维持平稳。1Q21 公司销售、管理、研发、财务费用率分别为 5.8%、4.1%、4.4%、-0.5%，同比+0.1ppt、-2.6ppt、-3.8ppt、+0.6ppt，净利润率 6.1%，同比下滑 3.2ppt。2020 年公司净利率8.1%，我们认为，剔除关税返还因素，净利率水平在 7%左右。

    　　发展趋势

    　　大排量摩托车和全地形车行业依然保持高景气度。我们认为，公司今年有望推出与 KTM 合资新车型，丰富公司在超大排量摩托车领域的产品结构，进一步提升公司的综合竞争力。海外四轮车受益于欧美经济复苏带动的消费者报复性出行需求，行业高景气度有望延续。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持 2021/2022 年 EPS 不变，分别为 3.40 和 4.68 元，当前股价对应 2021/2022 年 P/E 分别为 38.3x 和 27.8x，考虑到关税影响不确定，我们下调 2022 年目标 P/E 至 40x，对应下调 2022 年目标价幅度 13%至 187.2 元，较当前股价有 44%涨幅空间。维持“跑赢行业”评级。

    　　风险

    　　竞争加剧导致毛利率低预期；关税继续征收导致盈利能力下滑；运费持续上涨导致盈利能力下滑；人民币升值对公司汇兑损失超预期。