2019 业绩增长50.6%，卡位精准，有望打造玩乐类车辆全球龙头

    2019 公司实现营业收入32.42 亿元/yoy+27.4%；归母净利润1.81 亿元/yoy+50.6%，符合我们的预期。一方面，全地形车业务作为基本盘，公司有望通过加强重点国家营销力度，稳步提升市占率及业务规模；另一方面，公司精准卡位国内运动摩托市场，推出高性价产品扩品类、建设独特的品牌文化，有望乘消费升级春风实现未来3-5 年业务规模的较快增长。疫情加大短期海外需求不确定性，但公司长期成长逻辑未改，21-22 年有望延续高增长，审慎考虑，调整盈利预测，预计20~22 年EPS 为1.35/1.78/2.33元（20-21 前值1.87/2.54 元），PE 为28/21/16 倍，维持“买入”评级。

    全地形车业务营收稳步增长，市场份额持续提升

    2019 年公司实现全地形车业务销售量5.60 万台/yoy+17.17%，营收18.3亿元/yoy+18.8%，该业务毛利率36.3%/yoy+2.1pct。据Polaris 2019 年年报，2019 年全球全地形车销量93 万台/yoy+3.33%，公司销量全球市占率为6.02%/yoy+0.71 pct，市场份额稳步提升。截至2019 年底公司拥有3000余家经销网点，2019 年新增300 余家，加强经销布点有望支撑份额增长。

    两轮车业务营收连续四年高增，期待新产品放量推动业绩增长2019 年公司实现两轮车业务销售量4.96 万台/yoy+32.08%，营收11.5 亿元/yoy+45.7%，该业务毛利率28.7%/yoy+1.7 pct。据中汽协数据，2019年中国市场实现两轮摩托车销量1519 万台/yoy+8.9%，其中250cc 以上排量摩托车销量17.7 万台/yoy+67.2%，增速明显高于行业销量。我们根据欧美市场发展历史判断，国内运动摩托的年销量天花板在120 万辆左右，距2019年销量有7倍增长空间。公司已于20Q1发布首款仿赛车型250SR，反响较好，有望于20H2 销售首款复古车型700CL-X，发布首款电动车型。与KTM 的合资工厂预计于20H2 投产，期待新产品放量推动业绩增长。

    现金流充沛，营运能力优秀，上下游占款能力较强

    公司现金充足，截至2019 年底在手现金及现金等价物为5.2 亿元，理财产品（计入其他流动资产）3.4 亿元，合计占公司总资产的33.9%。2019 年公司实现经营性净现金流4.24 亿元/yoy+99%，是归母净利润的2.34 倍。2019 年公司应收账款周转天数为30 天，应付账款周天数83 天，应收周转天数显著小于应付周转天数，体现出公司较强的上下游占款能力。

    海外短期需求波动不改长期增长逻辑，21 年有望恢复高增，“买入”评级

    疫情增加短期需求不确定性，审慎考虑，调整盈利预测，预计20~22 年归母净利润为1.81/2.39/3.14 亿元（20-21 年前值2.52/3.41 亿），EPS 为1.35/1.78/2.33 元（20-21 前值1.87/2.54 元），PE 为28/21/16 倍。可比公司20PE 均值25 倍，公司长期高成长逻辑未改，具备成为全球玩乐类车辆龙头的潜质，给予20PE 32~35 倍，目标价43.21~47.27 元，“买入”评级。

    风险提示：贸易摩擦恶化超预期、产品技术升级滞后、经济不景气导致娱乐消费需求下滑超预期、电动车业务进展不及预期、海外疫情超预期扩散。