3Q23 业绩符合我们预期

    　　公司公布3Q23 业绩：收入38 亿元，同比-30%，环比+6%；毛利润5.4 亿元，同比-13%，环比+22%；归母净利润2.1 亿元，同比-16%，环比+64%；扣非净利润1.9 亿元，同比-26%，环比+45%。业绩基本符合我们预期，盈利环比显著改善，净利润同比下降主由上年同期因汇率波动产生较高汇兑收益。3Q23 产生非经常性收益2725 万元，我们估计主要为公司挂牌转让佳成物流25%股权产生的相关处置收益。

    　　发展趋势

    　　公司公告2023-2025 年股东分红回报规划，目标分红比例或上提至60%，股息率具备吸引力。据公告，公司在足额预留盈余公积金后，每年向股东分配的股利不少于当年度实现的可分配利润的60%。2020-22 年公司历史分红比例分别为60%/35%/50%。本次规划上调目标分红比例，股息率具备吸引力：假设按目标分红比例60%，我们估计现价对应2023/2024 年股息率分别为4.5%/5.8%。

    　　空海运价步入底部区间，关注海外补库及电商消费需求提振情况。三季度上海浦东出口空运运价指数同比-47%，环比-6%；SCFI 欧线/美西线运价分别同比-83%/-64%，环比-9%/+33%，空海运价边际降幅收窄，部分航线通过控制供给迎来旺季涨价。展望4Q23：海运等传统货运需求或受补库存驱动迎边际改善，中金宏观组预计美国经济未来数月内或维持一定韧性，美国制造业可能在今年四季度开启新一轮补库；空运方面，4Q 迎来电子产品及跨境电商出货旺季，10 月上海出口空运运价指数环比+15%，关注头部电商平台出海推动空运量价边际提振。

    　　全链条综合物流转型逻辑持续，看好大宗商品物流带来的第二成长曲线。

    　　公司9 月与安踏签订6000 万元货代合同，提供订舱、配载、报关、送货上门、上门提货等门到门全流程货代服务，持续推进直客开发及全链路转型。

    　　公司与建发股份成立合资物流公司，提供大宗商品跨境物流服务。我们看好公司凭借网络覆盖优势，有望抓住大宗商品物流市场空间；增量业务的拓展亦利于提升海外网点使用效率，从而助公司增量提效，打开第二成长曲线。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到国际货代行业仍受国际贸易周期波动等因素影响，我们下调2023/2024 年净利润8.9%/8.3%至7.37 亿元/9.63 亿元。当前股价对应2023/2024 年13.5 倍/10.3 倍市盈率。维持跑赢行业评级，出于同样原因，下调目标价9.1%至10.00 元，对应17.9 倍/13.7 倍2023 年/2024 年市盈率，较当前有33.0%的上行空间。

    　　风险

    　　国际贸易需求下降，大宗商品物流业务开发不及预期，直客转型不及预期。