我们认为中期来看中国制造出海大逻辑未变，将带来跨境物流价值链重塑的历史机遇。华贸物流践行直客战略、提升核心物流节点的掌控力，有望跻身跨境物流的第一梯队。短期运价周期和需求端扰动引发市场担忧，2023H2 海运旺季需求反弹或推动运价阶段性筑底回升，同时腹舱供给增量释放有望与旺季需求匹配，运价周期波动影响或已充分反映。同时，公司布局“一带一路”沿线国家，我们测算2024 年大宗业务有望贡献千万级利润体量，建议关注相关增长点。公司整合业务资源、强化网络布局、提升直客占比强化业绩韧性，预计2023 年海/空运直客收入占比分别提升至50%+/60%+，我们测算2023Q1 公司海运综合物流服务单箱毛利1,450 元/标箱，料2023Q2 公司净利润同比持平、全年净利润实现双位数同比增长。公司中期成长确定性强、建议及时布局。

    　　 公司践行直客战略、提升核心物流节点掌控力、产品结构优化升级催生α，关注2023H2 料将出现的净利润同比增速拐点。华贸物流深耕跨境物流近40 年，通过并购+整合形成全链综合物流服务能力，不断开拓产业直客，有望把握中国制造出海重塑物流价值链历史机遇，跻身跨境物流第一梯队。公司产品结构调整带来成长α逐渐获得市场认可，2020 年以来，公司坚持依靠专业服务提升客户黏性和产品结构优化抵抗周期波动，2022H2 SCFI、TAC index（BAI 80）同比下降46.6%、28.2%，而公司海运单箱毛利、空运单公斤毛利同比增长20.6%、8.4%，综合物流业务毛利率基本稳定，其收入占比提升或为公司业绩表现优于可比公司重要原因。我们判断2023H2 海运旺季需求反弹或推动运价阶段性筑底回升，腹舱供给阶段性释放有望与下半年旺季需求匹配，运价周期波动影响或已充分反映。我们认为公司客户结构持续优化升级若与2023H2 需求反弹形成共振，叠加2022Q4 低基数，2023 年净利润有望实现两位数增长。

    　　 公司整合物流资源、提升核心物流节点掌控力、延伸价值链夯实竞争力，期待日渐完善的产品矩阵与中国高端制造业出海形成共振，关注2023H2 料将出现的欧美补库存拐点对于公司业绩的驱动。目前美国主要消费品类的零售库销比多低于2019 年水平，通胀见顶、油价回落，压制的消费需求或将修复推动商家主动补库，期待2023H2 旺季需求改善催化欧美补库存需求。公司核心优势拥有深耕国际货代&跨境物流近40 年的团队Knowhow 能力，近年来陆续开拓迈瑞医疗、比亚迪、Lazada 等优质直客客户，我们预计2023 年公司海/空运直客收入占比分别提升至50%+/60%+。我们测算2023Q1 公司海运代订舱、综合物流服务单箱毛利分别为252 元/标箱、1,450 元/标箱；对比2022H1 海运代订舱单箱毛利630 元/标箱，综合物流服务单箱毛利降幅仅为13.5%，运价下行周期背景下成为公司业绩稳定器。对比海外龙头，公司直客收入占比仍存进一步提升空间，产品结构优化调整带来成长α持续显现。

    　　 新设合资公司布局“一带一路”沿线国家、挖掘新增量，我们测算2024 年新设合资公司有望贡献千万级利润体量，同时建议关注相关新的业绩增长点及海外并购机会。未来我国与“一带一路”沿线国家经贸往来将持续深化，对沿线国家和地区进出口占中国外贸比例由2013 年的25%提升至2022 年的32.9%（商务部），依托自身物流网络布局和大股东支持积极布局“一带一路”沿线国家挖掘潜在新增长极。公司于2023 年5 月20 日公告拟与厦门建发设立合资公司，我们预计2024 年对应的市场规模1.66-2.48 万亿元，假设合资公司市占率1-1.5%、参考可比公司预计合资公司净利率0.6%、按51%股权比例计算，我们测算贡献年化净利润约0.5-1.1 亿元，2024 年起有望贡献新的业绩增量，同时期待公司挖掘“一带一路”沿线国家相关的潜在新的业绩增长点。复盘海外龙头30 年成长之路，持续并购+优秀管理输出或为关键所在，公司具有优秀的　　外延式并购成长基因，关注未来公司海外外延扩张的进展。

    　　 风险因素：宏观经济增速下行对公司跨境物流业务产生负面影响；地缘政治形势进一步恶化；跨境电商需求增长放缓；空运价格大幅下跌；贸易摩擦升级。

    　　 盈利预测、估值与评级：考虑华贸物流产品&客户结构优化深化能力带来业绩韧性，结合2023H2 海外需求或将回暖催化利润弹性，中长期跨境电商、一带一路&大宗商品接续动能持续贡献收入、增厚利润，我们判断公司未来3 年业绩增长确定性高。我们维持公司23/24/25 年归母净利预测为10.51/12.67/13.93 亿元，对应EPS 预测0.80/0.97/1.06 元。对标海外龙头十年PE（TTM）均值23-29倍，给予公司2023 年20 倍PE，对应目标价16.0 元，维持“买入”评级。