领先第三方国际综合物流服务商，聚焦主业中长期发展向好华贸物流是中国领先的第三方国际综合物流服务商。2020-2021 年期间，受益于海外消费需求激增叠加国际物流供应链扰动，国际海运和空运价格大幅上涨，推升公司盈利。2020/2021 年公司归母净利同比增长51.0%/57.7%至5.3亿/8.4 亿元。2022 年以来，受欧美通胀上行，消费需求疲软影响，国际海运/空运价格呈现高位回落趋势，公司国际货代业务受海外经济下行影响，需求承压。尽管短期面临宏观扰动，但公司通过直接客户占比提升和优化产品结构，降本增效。我们预计公司2022/2023/2024 年净利9.7 亿/9.5 亿/10.3 亿元；基于15.1x 2023E PE（公司历史三年PE 均值减1 个标准差，估值折价主因考虑公司盈利增速较历史放缓），给予目标价11.0 元，维持“增持”评级。

    　　内生外延有机结合，直客战略提升公司竞争力

    　　公司坚持内生外延并举战略，围绕国际空海运综合物流业务，持续提升主业的核心竞争力并通过资本并购整合行业资源，力求为客户提供全链条的高价值物流服务。近年公司向直客模式转型，优化客户结构，物流服务产品向中高端升级，目前已在科技、医药医疗、快消、汽车、工程大件物流等领域建立起稳定的大客户群体。推进直客战略将有效降低运价波动带来的业绩不确定性，服务向中高端发展将强化公司差异化竞争优势。

    　　跨境电商物流市场广阔，公司积极布局打造第二增长曲线跨境电商行业增速迅猛， 2021 年我国跨境电商行业交易规模达14.2 万亿元，2015-2021 年CAGR 达17.5%（来源：网经社）。本土跨境物流服务提供商更易受到我国出海企业的青睐，跨境电商物流市场广阔，拥有强劲的增长动能。公司积极布局跨境电商物流业务，2H21 收购佳成物流，加快布局节奏。2019/2020/2021 年公司跨境电商物流业务营收占比分别为2.3%/13.5%/15.3%，占比快速提升。

    　　短期受海外经济下行压力，中长期公司持续优化业务结构，发展向好2022 年前三季度，公司归母净利同比增长9.7%至7.3 亿元。其中，第三季度归母净利同比增长30.1%至2.5 亿元，环比增长11.1%。作为综合国际物流服务供应商，公司业务受全球宏观经济影响直接，短期需求承压。中长期看，公司持续优化业务结构，降本增效，提升利润率水平，我们对公司中长期发展持乐观态度。

    　　风险提示：1）全球经济增长低于预期；2）跨境电商业务增长低于预期；3）政策风险。