2022Q2 公司营收/归母净利分别同增14.8%/-21.0%至61.2 亿/2.3 亿元，毛利率同降2.4pcts 至9.7%，料主要受上半年上海疫情散发给大本营在上海的公司正常运营带来冲击所致，短期冲击不改跨境电商物流中长期成长性。受益于公司网络优势，在上海地区同比下降33%的情况下，上半年公司整体空运量同比基本持平。随着上海地区复工复产&公司积极发展直客，料下半年国际空运业务逐季改善。2022H1 国际海运业务中综合物流服务提升5.9pcts 至58.1%，订舱服务、综合物流单箱毛利630 元、1617 元，同比明显提升。公司通过组织变革实现运营统筹，有效提升海运产品市场竞争力，弱化周期波动影响。国际综合物流产品建设持续推进，直客占比有望持续提升，考虑中国本土企业品牌出海、自建独立站、打造本土跨境电商龙头平台企业三大模式中期逻辑不变，寒冬终将过去，公司积极布局跨境电商物流前景仍可期。

    Q2 公司营收/归母净利分别同增14.8%/-21.0%至61.2 亿/2.3 亿元，疫情背景下凸显韧性，短期冲击不改跨境电商物流中长期成长性。2022H1 华贸物流营收同增26.5%至124.1 亿元，归母净利/扣非净利同增1.3%/2.1%至4.8 亿/4.8 亿元。

    其中Q2 公司营收同增14.8%至61.2 亿元，毛利率同降2.4pcts 至9.7%，料主要受上半年上海疫情散发给大本营在上海的公司正常运营带来冲击所致。期间费率同增0.34pct 至5.0%，其中管理费用同增86.9%至1.67 亿，上半年剔除佳成物流2506 万的增量，管理费用增幅下调至21.4%，主要用于增加专业管理人员，海外网点的扩充。最终Q2 归母净利同增-21.0%至2.3 亿元、略低于预期。

    2022H1 受欧美高通胀，海外关税政策多变，海外查验监管更加频繁等影响，导致需求承压，但考虑中国本土企业品牌出海、自建独立站、打造本土跨境电商龙头平台企业三大模式中期逻辑不变，公司积极布局跨境电商物流的前景仍然可期。

    受益公司网络优势，在上海地区同比下降33%的情况下，上半年整体空运量同比基本持平。随着上海地区复工复产&公司积极发展直客，料下半年国际空运业务逐季改善。上半年公司空运业务量同比下降1.1%至17.7 万吨，空运市场运力紧张背景下发挥公司网络优势，在上海地区同比下降33%的情况下，上半年整体空运量同比基本持平。同时公司不断延伸服务链条并提高服务质量，不片面追求短期收益，空运价格保持增长。上半年空运价格同比增长22.3%至1.9万元/吨，其中综合物流服务单公斤毛利率同比基本持平，地面操作服务受成本端影响单公斤毛利率下降至8.9%，最终空运板块毛利润同比增长5.0%。随着上海地区复工复产，同时公司采取减少部分短期收益提高服务质量的方式得到越来越多直接大客户的信任，其中包括阿里巴巴、京东、华为、小米科技等一系列优质直接客户，我们预计下半年公司国际空运业务逐季改善。

    2022H1 国际海运业务中综合物流服务提升5.9pcts 至58.1%，订舱服务、综合物流单箱毛利630 元、1617 元，同比明显提升。公司通过组织变革实现运营统筹，有效提升海运产品市场竞争力，弱化周期波动影响。上半年海运市场运力仍然较为紧张，国际运价小幅回落，报告期内SCFI 同比下降4.9%。同期公司不断加强海运资源整合，通过组织变革实现运营统筹，有效提升海运产品市场竞争力，逐步退出代订舱单环节物流产品服务。2022H1 国际海运业务中综合物流服务提升5.9pcts 至58.1%。公司上半年海运业务箱量同比下降20.6%至42.5万箱、海运单箱收入同增59.2%至1.4 万元/标准箱，其中订舱服务单箱收入同增90.9%至2.7 万元/标准箱，方案服务单箱收入同增14.2%至1168 元/标准箱， 综合物流服务单箱收入同增44.7%至1.5 万元/标准箱。最终公司海运业务录得58.7 亿元收入，同增26.3%，毛利率同增1.9pcts 至8.1%，其中综合物流服务单箱毛利率同比增长1.6pcts 至11.2%，方案服务单箱毛利率同比增长17.8pcts至30.8%，订舱服务同比增长0.7pct 至2.4pcts。

    内生增长和外延发展并举，国际综合物流产品建设持续推进，直客占比有望持续提升，综合物流服务能力进一步提高。公司内生增长和外延发展并举，在上半年局部疫情影响下保持战略定力，聚焦公司主业发展，国际空运继续整合运力资源，拓展自控运力产品，在国内先后开通多条国际航空货运航线。同时与中国邮政、东航物流达成战略合作，提高自身服务质量。8 月20 日，公司与广州嘉诚国际联合设立国际航空货运公司，继续增强未来国际空运业务的干线资源掌控能力，夯实航空物流供应链稳定性，实现物流产业链上游延伸。海运继续向全流程拓展，完善航线网络，与 EMC、 ONE、OOCL 等续签全网型进口运力合约。跨境电商物流上不断强化产品建设，与 LAZADA，SHOPEE 等电商平台及独立站的签订物流合作协议。同时公司不断优化客户结构，直客数量不断提升，充分调动公司营销与运营优势资源向重点行业集中，驱动公司客户结构稳步向物流价值中高端转移升级。

    风险因素：宏观经济增速下行；跨境电商网购需求放缓；空运价格大幅下跌；贸易摩擦升级。

    盈利预测、估值与评级：2022Q2 公司营收/归母净利分别同增14.8%/-21.0%至61.2 亿/2.3 亿元，毛利率同降2.4pcts 至9.7%，料主要受上半年上海疫情散发给大本营在上海的公司正常运营带来冲击所致，短期冲击不改跨境电商物流中长期成长性。受益于公司网络优势，在上海地区同比下降33%的情况下，上半年公司整体空运量同比基本持平。随着上海地区复工复产&公司积极发展直客，料下半年公司国际空运业务逐季改善。2022H1 公司国际海运业务中综合物流服务提升5.9pcts 至58.1%，订舱服务、综合物流单箱毛利630 元、1617 元，同比明显提升。公司通过组织变革实现运营统筹，有效提升海运产品市场竞争力，弱化周期波动影响。国际综合物流产品建设持续推进，直客占比有望持续提升，考虑中国本土企业品牌出海、自建独立站、打造本土跨境电商龙头平台企业三大模式中期逻辑不变，寒冬终将过去，公司积极布局跨境电商物流前景仍可期。

    根据公司半年报数据，我们调整公司22/23/24 年归母净利预测9.5/11.5/14.4 亿元（原预测为11.3/13.6/14.5 亿元），对应EPS 预测为0.73/0.88/1.10 元（原预测为0.86/1.04/1.10 元）。对标海内外龙头DSV 当前PE（TTM）25 倍左右，给予公司2022 年20 倍PE，对应目标价14.50 元，维持“买入”评级。