事件:

    　　华贸物流发布2021 年年报：2021 年，公司完成营业收入246.68 亿元，同比增长75.02%，实现归母净利润8.37 亿元，同比增长57.74%。

    　　华贸物流发布2022 年第一季度报告：2022Q1，公司完成营业收入62.95亿元，同比增长40.33%，实现归母净利润2.52 亿元，同比增长36.04%。

    　　投资要点：

    　　核心业务营收维持高增长，国际空运盈利能力提升核心业务营收方面：2021 年，国际空运实现营收68.47 亿元，YoY20.20%；国际海运实现营收117.30 亿元，YoY 142.70%；跨境电商物流实现营收37.75 亿元，YoY 98.92%；运价红利的持续，使得传统业务国际空海运与新兴业务跨境电商物流营收保持高速增长。

    　　核心业务经营方面：2021 年，国际空运完成业务量35.44 万吨，YoY2.64%；国际海运完成业务量103.54 万标箱，YoY 1.91%；跨境电商物流完成空运业务量6.18 万吨，YoY 16.38%，完成海运业务量1.59 万标箱，YoY 218.56%，完成中欧班列1.77 万标箱，YoY276.02%，完成中欧卡班0.93 万吨；通过业务初步协同，佳成国际全年实现跨境电商物流小包10.53 万吨，YoY 118%。跨境货运供给的不稳定性压制了传统业务的业务量，但跨境电商物流在并购佳成国际后，进一步加快了发展速度，规模持续扩张。

    　　核心业务毛利方面：2021 年，国际空运完成毛利8.75 亿元，YoY49.45%，毛利率12.77%，同比增加2.5pcts，华贸凭借在核心空港的领先地位，不断延伸的服务链条，增强大客户粘性，空运业务的盈利能力得以提升；国际海运完成毛利7.36 亿元，YoY 124.03%，毛利率6.27%，同比下降0.52pcts；跨境电商物流完成毛利4.93 亿元，YoY 52.26%，毛利率13.42%，同比下降4.11pcts。海运与跨境电商物流在构建新产品与扩张规模的背景下，毛利率有所下滑。

    　　Q1 业绩略超预期，静待疫情后运量释放

    　　2022Q1，公司实现归母净利润2.52 亿元，YoY 36.04%，在进出口贸易的传统淡季以及3 月份起疫情封控限制核心机场、港口正常运作的背景下，华贸凭借出色的资源掌握力，国际空海运增长超出市场水平，跨境电商物流也在积极开发、整合推动下快速扩张。展望全年，疫情封控结束后，核心空港将逐步放开，跨境电商将在年中迎来旺季，而传统业务补库存需求延续，运量得到释放后，华贸有望获得价稳量增的经营表现。

    　　链条延长+直客增多，长期看好跨境物流头部企业华贸物流与东航物流、嘉诚国际的合作，进一步强化了华贸在运力资源上的掌控力，随着中国品牌的出海，华贸能够为中国企业提供覆盖全环节的物流产品。展望未来，传统业务方面，链条的延伸下，国际空海运有望全面从代订舱转型多环节服务商，进一步提升直客比例，增强传统业务盈利能力；跨境电商物流方面，在品牌出海的支撑下，国内跨境电商企业对全链条物流服务的需求不断增加，华贸已与多个电商平台与独立站建立了物流合作，随着并购整合的推进，华贸将专注于打造具有核心竞争力的产品，有望最终在竞争中脱颖而出。

    　　链条延长+直客增多，传统业务基础不断夯实，同时跨境电商物流有望开启第二曲线，打开华贸利润与估值的增长空间。

    　　盈利预测和投资评级 根据公告调整盈利预测，预计华贸物流2022-2024 年营业收入分别为286.96 亿元、307.16 亿元与328.64亿元，归母净利润分别为11.85 亿元、14.86 亿元与16.70 亿元，对应PE 分别为12.49、9.97 与8.87。维持“买入”评级。

    　　风险提示 跨境电商物流发展不及预期、跨境电商政策不确定带来的风险、国际贸易形势不稳定带来的风险、并购企业协同效应不及预期、疫情反复的风险、行业竞争加剧、空海难等黑天鹅事件。