事件：昭衍新药发 布2022 年年报。公司2022年实现收入22.68亿元（同比+49.54%），归母净利润10.74 亿元（同比+92.17%），扣非归母净利润10.19亿元（同比+92.27%），经营现金流净额为9.71 亿元（同比+41.63%）。2022Q4实现收入9.92 亿元（同比+50.27%），归母净利润4.42 亿元（同比+42.90%），扣非归母净利润4.14 亿元（同比+32.31%）。

    　　点评：

    　　规模效应带来管理费用率边际改善，盈利能力提升明显。利润率方面，2022 年公司实现综合毛利率47.90%（同比-0.83pp），归母净利率47.37%（同比+10.61pp），扣非归母净利率44.95%（同比+9.99pp），受期间费用率大幅降低影响，公司净利率明显提升。费用率方面，2022 年期间费用率10.05%（-9.78pp），销售/管理/研发/财务费用率分别为0.79%（-0.26pp）/12.64%（-4.25pp）/3.44%（+0.29pp）/-6.82%（-5.56pp），利息收入大幅拉低财务费用，规模效应带来管理费用率的改善，综合作用降低期间费用率。

    　　非临床业务取得突破进展，临床业务增速强劲。2022 年，分业务来看，1）药物非临床研究服务业务实现收入22.14 亿元（同比+49.30%）,公司持续保持在行业前沿技术领域、产品细分领域的探索，2022 年CGT 订单同比增长超过50%，保持行业领先地位；2）临床试验及相关服务实现收入0.50 亿元（同比+62.45%），其中临床检测业务迈入高速上升期，积极将临床前客户转化为临床样本分析客户，提供一战式服务；3）实验模型供应业务实现收入480.47 万元（同比+35.3%），子公司启辰生物在2022 年开始大规模创建疾病动物模型，并将在2023 年扩大实验室规模，提升服务能力。

    　　订单充沛护航发展，积极拓展海外及上下游业务。2022 年，公司整体签署订单约38 亿元（同比增长约35%），在手订单约为44 亿元，高速增长的订单源自对创新型药物、新技术平台原始创新的研发支持。2022年，海外子公司BIOMERE 承接订单约3.5 亿元（同比增长约25%），昭衍国内公司承接海外订单同比增长超过60%，2023 年，公司将积极开拓海外业务及临床业务，发挥公司在药物非临床安全评价方面的优势，加强海内外导流和上下游协同。

    　　盈利预测：我们预计2023-2025 年公司营业收入为30.89/40.19/52.29亿元， 同比增长36.1%/30.2%/30.1% ； 归母净利润分别为11.13/13.33/16.85 亿元，同比增长3.6%/19.7%/26.4%，对应2023-2025年PE 分别为25/21/17 倍。

    　　风险因素：市场竞争加剧、原材料供应风险、国内国际政策风险、新业务拓展不及预期等风险。