本报告导读：

    　　煤焦业务量减本增盈利下滑，项目投产炭黑烯烃产量提升，全年业绩略低于预期，受成本上涨及减值影响，21Q4 出现亏损。石化业务产能爬坡为2022 年提供增量。

    　　投资要点：

    　　下调盈利预测和目标价，维持增持评级。公司2021 年实现营收119.8 亿(+58.7%)、归母净利9.3 亿(+5.1%)、扣非净利8.0 亿元(+1.4%)，非经常损益主要为政府补贴0.8 亿及资产管理损益0.7 亿，业绩低于预期。鉴于公司主要原材料焦煤维持高价，下调2022、2023 年EPS 至1.28、1.51(2.29、2.57)元，预测2024 年EPS 为1.72 元，按焦化及精细化工行业平均给予公司2022 年12xPE，下调目标价至15.36 (34.25)元，维持增持评级。

    　　煤焦业务量减本增盈利下滑，项目投产炭黑烯烃产量提升。2021年公司煤焦产品产量为223 万吨(-10.6%)，销量为231 万吨(-5.9%)，产销量下降主因山东煤焦限产，公司80 万吨4.3 米焦炭产能生产受限；焦炭售价2300元/吨(+13.2%)，吨焦成本1815 元/吨(+21.0%)，因焦煤21H2 景气持续提升，吨焦售价增速小于成本，煤焦业务盈利回落。此外，公司石化业务青岛一期48 万吨炭黑、90 万吨PDH、45 万吨PP 项目于21H2 投产，21 全年炭黑产量45.6 万吨(+28.2%)，烯烃产品23.5 万吨，投产项目逐步放量。

    　　虽烯烃业务毛利为-1.1 亿，伴随产能爬坡，成本将下降，盈利将提升。

    　　成本上涨及减值，Q4 出现亏损。京唐港主焦煤21Q4 均价为3228 元/吨(环比+52 元)，焦化业务成本提升。同时，公司计提资产减值1.0 亿，研发费用1.0 亿(环比+0.8 亿)，21Q4 实现归母净利-2.0 亿，环比-4.0 亿。

    　　产能爬坡提供增量，远期有成长。公司青岛一期将于2022 年释放增量，此外公司90 万吨丙烯及PP 项目预计23 年12 月投产，成长性可期。

    　　风险提示。新项目产能爬坡不及预期；焦煤价格大幅上涨。