公司公布2020年年报。2020年公司实现归母净利润8.89亿元（同比+17%），扣非归母净利润7.87亿元（同比+23%），其中04单季实现扣非归母净利润2.27亿元（同比+68%、环比+23%）。由于公司4.3米焦炉需要在2021年底停产，由此造成的资产减值损失+加速折旧共影响Q4净利润约1.3亿元，即Q4实际经营净利润约3.5亿元。同时，公司根据市场情况预计2021年实现归母净利润14.53 亿元。

    　　焦炭炭票04景气度高，业绩符合預期，01仍維持高景气度。在去产能、环保限产及需求复苏的共同影响下，2004以来焦炭、炭黑维持高景气。据Mysteel数据，山东准一级焦2094，2191吨焦盈利均值分别为558，870元/吨。我们测算2004，2101炭黑价差（炭黑-1.5炭黑油，不含增值税）分别为1746，2149元/吨。2101两项数据均创历史新高。公司2004销售焦炭46万吨、炭黑9万吨，开工率相比2003有明显提高。近期山东省印发《全省落实“三个坚决”行动方案（2021-2022年）》的通知，进一步确定2021年前淘汰5.5米以下焦炉、全省焦炭产量不超过3200万吨两个目标，与2020年要求相同，焦炭控产能仍严格推进。

    　　青岛项目进展顺利，POH投产在即。截至2020年底，青岛项目共投入46亿元，项目进度超过80%。炭黑已于21年初投产，PDH+PP主体装置基本建设完成，自4月起陆续投产。公司青岛项目具有洞库、优良港口、循环经济、税收返还等综合优势，在公司丰富的煤化工管理经验加持下，盈利有望超预期。

    投资建议：我们预测公司2021/22/23年归母净利润15.33/18.06/20.02亿元，EPS 1.80/2.12/2.35元，对应现价PE 9.3/7.9/7.1倍，公司近期股价波动较大，主要因2020年关联方青岛金飽置业占用上市公司资金1.5亿元。由于该款项占公司净资产比例较低（1.86%），且关联方已于21年3月全部归还，我们认为该事件对公司经营层面影响较小。公司的成本优势、成长确定性和估值在行业内仍具有吸引力，维持“买入”评级。

    风险提示：山东省焦炭政策变动，PDH项目进度不及预期