事件：公司发布2020 年年度报告。2020 年全年，公司实现营业收入75.5 亿元，同比下降7.4%；实现归母净利8.9 亿元，同比增长16.6%；分季度而言，公司Q4 单季实现归母净利2.5 亿元，同比增长46.6%。2020 年公司基本每股收益1.28元，拟10 派3.48 元（含税）。

    　　焦炭：以价补量，业绩居历史高位。山东省执行“以煤定产”政策，公司焦炭产量有所下滑，售价提升对冲限产影响。2020 年公司焦炭板块实现毛利9.4 亿元，同比增长35.8%。

    　　产销方面：受“以煤定产”政策影响，公司2020 年实现焦炭产量/销量177.9/176.4 万吨，同比减16.6%/17.0%。分季度来看，2020 年Q4 焦炭产量/ 销量48.5 万吨/45.6 万吨， 同比减少9%/12.5% ， 环比增长43.2%/38.5%。

    　　售价、成本方面：公司吨焦售价2,032 元/吨，同比上涨5%。因原材料价格下降，公司吨焦成本下降6.8%至1500 元/吨。吨焦毛利进一步提升至532元/吨，居历史高位。分季度来看，受益于焦炭行业景气度上行，2020 年Q4公司吨焦售价2230 元/吨，同比增长21.4%，环比提升7.4%。

    　　炭黑：行业景气度改善，盈利能力恢复。2020 年公司炭黑板块实现毛利2.5 亿元，同比增长18.1%。

    　　产销方面：2020 年公司实现炭黑生产量/销量30.5/30.5 万吨，同比增6.6%/5.9%。分季度来看，2020 年Q4 炭黑产量/销量8.4 万吨/9.0 万吨，同比增长3.9%/8.5%，环比增长10.5%/18.9%。

    　　售价、成本方面：公司炭黑吨售价4,603 元/吨，同比下降13.8%。因原材料价格下降，炭黑吨成本下降16.8%至3,771 元/吨，吨毛利提升8.7%至833 元/吨。分季度来看，受益于炭黑行业景气度改善，2020 年Q4 公司炭黑吨售价5,432 元/吨，同比增速转正至1.3%，环比提升24.5%。

    　　未来看点：青岛绿色炭黑循环利用项目（48 万吨/年）已于4 月投产，公司产能规模跃居全国第二，市场占有率将显著提升，话语权增强；且绿色炭黑性能优于传统炭黑，顺应炭黑集约化、高端化发展趋势，公司竞争力进一步提升。

    　　石化：投产在即，打开高质量发展新局面。公司“新材料与氢能源综合利用”一期项目（含90 万吨/年丙烯、45 万吨/年高性能聚丙烯）主体装置基本建成，于21 年4 月陆续投产；二期项目（含45 万吨/年高性能聚丙烯）预计21 年12 月开工，23 年12 月完工。通过该项目的实施，公司业务将延伸至石油化工领域，对实现公司长期可持续发展具有重要的战略意义。

    　　投资建议：公司打造极具竞争力的3+3”循环经济产业链，成本优势显著，焦炭、炭黑盈利能力均位居行业前列。公司积极布局石油化工领域，实施“以煤化工与精细化工为基础、以石油化工为重点”的产业战略布局，保障公司可持续发展。

    　　随着青岛项目2021 年4 月的建成投产，盈利水平有望显著抬升，预计公司2021年~2023 年实现归母净利分别为15.3/19.0/23.2 亿元，EPS 分别为1.80/2.23/2.73元，对应PE 为9.1/7.4/6.0。维持“买入”评级。

    　　风险提示：项目投产不及预期，炼焦煤、焦炭价格波动。