青岛项目全面投产在即，持续看好公司业绩潜力。维持“买入”评级金能科技当前处于转型关键时期，青岛项目炭黑于2021 年1 月底开始分段投产，PDH 装置预计4 月投料5 月满产，届时青岛项目一期全面投产，项目新增利润可观，为业绩增长注入强劲动力。考虑到2022 年起公司可获得政策补贴，我们上调2022 年盈利预测，预计2020/2021/2022 年度分别实现归母净利润9/18.7/21.9(+1.4)亿元，同比增长17.7%/108.1%/17.2%；EPS 分别为1.06/2.2/2.58(+0.16)元，对应当前股价，PE 为19.0/9.1/7.8 倍。公司后期仍规划有青岛二期项目，将支持未来持续成长性，看好公司中长期增长潜力。维持“买入”评级。

    　　四问四答，真金不镀

    　　问答一：公司循环经济产业链如何体现成本优势 公司本部构建了“3+3 循环产业链”，通过焦炉煤气、炭黑尾气循环利用，最大限度提升副产品附加值，降低各环节生产成本，最显著表现即为炭黑单位成本领先行业；青岛项目则构建了“PDH+炭黑”产业链，对富氢尾气及蒸汽进行充分循环利用，大大提高资源综合利用率，有望在投产后凸显成本优势。

    　　问答二：公司炭黑产能扩张是否会对行业供给造成冲击，打压炭黑价格 48 万吨产能投放在全行业供给中占比较大，但不应夸大影响。一方面，炭黑行业产能分散，龙头企业产能扩张对中小产能或存在挤出作用。另一方面，公司新增的高端炭黑可对市场内低品质炭黑进行替代，同时高端炭黑存在溢价，价格冲击有限。

    　　问答三：相对于行业，公司在PDH 项目上有哪些优势 公司青岛PDH 项目相对于行业的优势主要包括：丙烷洞库优势、PDH 装置单体规模优势、工艺技术优势、项目区位优势、循环经济优势、政策补贴优势等，这些独特因素或将在投产后逐渐转化为成本下降、盈利性提升的竞争优势。

    　　问答四：公司业绩中枢预计可达到多少 针对公司业绩中枢，我们选择合理的历史区间作为主要产品及原材料价格中枢。经测算，公司业绩中枢为20.8 亿（本部10.3 元、青岛项目10.5 亿元）。经过弹性测算，焦炭/炭黑/丙烯价格分别单独上涨10%，公司业绩分别增长9%/5%/21%。

    　　风险提示：经济恢复不及预期；原材料价格上涨超预期或产品价格下跌超预期；焦化及炭黑产业去产能政策力度超预期；青岛项目建设进度不及预期。