公司公布2020 年半年报。20H1 公司实现营业收入37.14 亿元（-11%），归母净利润4.29 亿元（+9%），扣非归母净利润3.75亿元（+14%）。其中Q2 单季实现扣非归母净利润1.64 亿元（同比-23%、环比-23%）。

    　　疫情下业绩增长体现韧性。在疫情及山东省供给侧改革双重影响下，公司通过煤炭采购、循环经济等成本控制方式体现强大韧性，20H1 主营业务产品综合毛利率20.80%，同比增加5.68pct。

    　　山东焦炭供给侧改革影响公司Q2 产量，但焦炭、炭黑利润也得到提振。2020 年5 月21 日山东省发布《关于实施焦化项目清单管理和“以煤定产”的工作通知》，控制全省所有焦炭企业开工率。公司Q2 焦炭产销量相比Q1 下降19%、18%，同时由于循环经济限制，炭黑产销量相比Q1 下降5%、3%。但政策的执行也直接推升了山东焦炭和炭黑的盈利。根据Mysteel 数据，Q2 山东准一级冶金焦吨焦利润190 元/吨，相比Q1 上涨10%；我们测算Q2 山东N220 炭黑价差1148 元/吨，相比Q1 上涨5%。7 月以来，焦炭利润仍然较高，炭黑利润持续恢复。

    　　定增获批，PDH 项目打开发展空间。8 月17 日，公司定增获得证监会审核通过，定增规模确定为10 亿元，全部由大股东认购。

    　　在煤焦化发展受阻的情况下，公司果断向石化转型，建设90 万吨PDH、45 万吨PP、48 万吨炭黑项目。项目计划总投资80.88亿元，预计2021 年4 月投产，截至20H1 项目进度超过50%。PDH项目盈利能力较强，炭黑项目产品升级扩大优势，同时两个项目之间依然形成良好的循环生产模式，成本优势显著，保守测算项目完全投产后利润中枢7.94 亿元。后续公司仍有二期规划，且据我们测算不需权益融资即可满足资金需求。

    　　投资建议： 我们预测公司2020/2021/2022 年归母净利润6.84/12.75/15.10 亿元，EPS 1.01/1.89/2.23 元，对应现价PE13.0/7.0/5.9 倍。我们维持公司目标市值102 亿元（考虑可转债和定增后）及目标价15.2 元。

    　　风险提示:各省焦炭政策变动、新项目投产进度不及预期