1Q20 业绩符合我们预期

    公司公布1Q20 业绩：营业收入1.91 亿元，同比下降13.81%，主要系疫情影响；归母净利润5,850.84 万元，同比增长4.81%，主要系剥离PageOne 书店减少相关费用。公司业绩符合预期。

    发展趋势

    疫情影响下，1Q20 一般图书发行收入同比下滑。受疫情影响，2-3月间全国大部分实体书店停业、线上图书物流及补货、图书印刷出版等产业链环节受到影响。整体市场低迷致公司1Q20 一般图书发行业务销售码洋/收入分别同比下降8.23%/11.05%至3.41 亿元/1.84 亿元，折扣率亦同比下降1.71ppt 至53.98%。但毛利率同比提升5.72ppt 至51.99%，我们认为主要是由于低毛利率的分销业务和PageOne 书店剥离。数字图书业务则受线上经济火热拉动，收入同比增长5.67%至646.22 万元。

    业务整合完成后费用率有所下降，疫情致客户结款延迟。1Q20 管理费用同降37.23%至897.71 万元，公司表示主要是2019 年完成PageOne 书店剥离后相关费用及股权激励摊销费用同比减少，管理费用率同降1.76ppt 至4.71%。销售费用率环比下降3.16ppt 至11.65%，我们认为是由于线上营销开支相对较低。此外，疫情期间部分下游客户结款延迟，致公司应收账款环比大幅增长75.00%至1.76 亿元，对应计提应收账款坏账准备增加，体现在信用减值损失81.48 万元中。经营活动现金流亦环比减少3,095 万元至1,419万元。考虑疫情影响，公司计提滞销存货跌价准备增加，致资产减值损失同比增长134.21%至104.31 万元。我们认为，随着国内疫情缓解，行业上下游经营恢复正常后，公司回款速度有望加快。

    重点图书持续畅销，渠道调整提高经营效率。公司选品能力出众，多款重点图书持续畅销且长销，其中2019 年出品的《人生海海》

    及《你当像鸟飞往你的山》表现亮眼，分别位列开卷1Q20 图书虚构/非虚构榜第10/1 位。展望未来，我们预计公司还将有多部重点新书陆续上线，同时随着公司持续加强线上渠道建设、调整优化线下渠道，公司经营效率有望进一步提高。

    盈利预测与估值

    维持原盈利预测不变。当前股价对应2020/21 年27/23 倍PE。维持中性评级和54.8 元目标价（28 倍2020 年PE），5.5%上行空间。

    风险

    疫情影响实体书店销售，图书市场景气度低于预期，电商促销持续拉低毛利率，盗版侵权现象加重，核心编辑流失，成交量小的流动性风险。