核心观点

    　　公司是国内三代胰岛素龙头，发展势头良好。1998 年成立以来，公司一直专注于糖尿病领域，成功研制出首支中国自主研发的重组人胰岛素、长效及速效重组胰岛素类似物，并率先实现规模化生产，此外公司在研产品还包括DPP-4 抑制剂利格列汀片与磷酸西格列汀片，是国内糖尿病领域最具竞争力的企业之一。近年来，公司步入快速发展轨道。2013-2019 年，公司营收和归母净利润CAGR 分别为26.9%和33.7%。未来，随着三代胰岛素渗透率逐步提高，公司的营收与利润水平有望进一步提升。

    　　胰岛素市场蓬勃发展，国产替代正当其时。受人口老龄化、城市化和超重人群增加影响，过去5 年国内胰岛素市场规模CAGR 达到14%，远高于同期全球增速。 目前，外资药企在糖尿病领域市占率远高于国内企业，但从样本医院销售数据来看，甘李胰岛素产品已经有进口替代的表现，未来市占率有望持续提升。此外，在医保政策支持下，基层患者对于三代胰岛素接受度不断提升，参照全球胰岛素产品销售格局，三代对二代胰岛素的替代是大势所趋，公司受益明显。

    　　携手国际药企，积极布局海外业务。美国是糖尿病大国，胰岛素市场规模位居全球前列。山德士作为全球生物仿制药的开拓者与领跑者，已在欧美、日本等市场获批8 种生物仿制药，尚有1 例在研品种。甘李授权山德士在美国、加拿大、欧洲等地独家销售公司胰岛素产品。借助山德士在海外铺设的成熟销售渠道网络、以及终端医生与患者对山德士良好的接受度，甘李胰岛素有望在海外快速放量。

    　　财务预测与投资建议

    　　我们预测公司2020-2022 年可实现归母净利润13.56/16.01/18.00 亿元，对应EPS 为2.41/2.85/3.21 元。根据可比公司，给予2020 年59 倍PE，对应目标价142.19 元，首次给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　若胰岛素集采推进超预期或甘精胰岛素等产品销售不佳，将影响公司业绩。

    　　若创新药研发推进不及预期，将会影响公司中长期发展前景。