报告摘要
贸易战实体名单封锁步步紧缩，国产材料咽喉命脉亟待突破：自2019 年5 月美国商务部将华为等公司列入实体名单后，美方这一年多不断升级在高科技领域的制裁手段，以实体名单或进出口管制等模式，限制美国企业或涉及使用美国技术的科技企业向华为等公司开展业务，而且限制措施不断收紧，目前已基本无法规避。易见，由于半导体材料等关键环节的缺失以及对美高度依赖，我国半导体产业的前进道路正面临较大的不确定性，半导体材料的国产化机遇开始显现。
在此时代背景下，从国内政策到产业与终端的扶持力度开始逐期增强，无论是之前传闻的“塔山计划”，还是最近的中芯国际供应商出口受美方管制的情况，以上愈来愈严格的美方供应限制，都令我国本土的终端品牌与晶圆厂的供应链安全难以得到保障。出于自身供应链健康与完整性的考量，快速导入本土核心材料供应并且将其尽快扶持成熟，大概是这一时代背景下晶圆厂最无奈但却必须的抉择，毋庸置疑。
湿化学品，半导体材料国产先锋：从小批量迈入中大批量，国产化先锋部队领先起航。尽管半导体材料体系的认证门槛和国产化替代难度极高，但是不同类别的产品我国本土厂商的研发实力与导入进度并不一样，在整个材料体系中也有一部分走在国产化前列的产品，譬如溅射靶材、CMP 材料、封装基板、以及本文要着重介绍的湿电子化学品。
目前来看，国内能够达到国际半导体设备与材料组织SEMI 标准G2、G3级的湿电子化学品制造企业已经初具规模，其中一些优秀企业，包括江化微，在部分品类材料的应用等级上已经达到G4-G5 等级，在对应领域已经具备相当程度的国际竞争力，国产企业的短板主要在品类覆盖面与客户渠道导入，若假以时日，给于国内企业更多的测试与市场机会，湿电子化学品应该是本土化替代里优势较为明确的品种。
先进封装，国产电子化学品新机遇。除了显示面板和半导体晶圆制造这两大主要阵地之外，当前快速成长的先进封装市场，也是电子化学品不可忽视的重要需求市场。先进封装中的晶圆级封装，其工艺过程介于前道晶圆制造及后道封测之间，也可以理解为半导体“中道”工艺。其布线、通孔过程中同样会运用诸多光刻、刻蚀、清洗、镀膜等半导体前道技术，湿电子化学品在其中起着举足轻重的作用。由于先进封装的工艺线宽并不需要14nm、7nm 那般精细，其化学品的纯度等技术指标要求也没有高阶集成电路那般严苛，以江化微为代表的国产厂商的产品是能够满足工艺需求的，这也是湿电子化学品在半导体领域国产替代一个重要突破点。
面板降本迫在眉睫，电子化学品有望助力。面板、集成电路制造、LED 和光伏，都是湿法化学品需求的重要领域，但是G4/G5 级别以上的高端需求主要来自于集成电路和面板，而且从江化微等国内湿电子化学品龙头的下游客户结构来看，目前面板在湿电子化学品企业的销售中占据较大比重，而且随着国内面板厂商在全球市场地位的进一步提升，无论是湿化学品用量，还是对上游供应商选择的主动权都在提升，毫无疑问，面板是当下国内湿电子化学品企业最为重要的批量利基市场。
江化微当下已为国内多条6 代线、8.5/8.6 代线高世代线平板显示生产线供应高端湿电子化学品，在高端湿电子化学品领域逐步替代进口。凭借多年的技术优势，公司在平板显示领域拥有中电熊猫液晶、中电熊猫平板、中电彩虹、宸鸿集团、龙腾光电、京东方、深天马、华星光电等知名企业客户，公司在四川眉山的6 万吨湿电子化学品项目主要就是面向西部的众多面板企业，未来一两年达产后，将能够有效解决当下供给产能不足的痛柄，并且大幅降低当下远距离运输所带来的高昂成本，有助于进一步提升企业盈利水平。
湿电子化学品国产担当，全面布局初现端倪。作为一家专注于湿电子化学品的民营企业，江化微自2001 创立至今始终聚焦于电子行业精细化工业务。经过多年深耕，公司产品线及客户群体日臻完善，业已研发出超净高纯试剂、光刻胶配套试剂、剥离液、蚀刻液等产品种类，客户群体遍及光伏、LED、面板、半导体等多个领域。公司当下已经基本完成了长三角（江阴、镇江）基地与四川基地的建设，待逐期达产后将有非常明确的产能增量弹性与本地化配套优势。
盈利预测和投资评级：维持买入评级。
在响水事件后，湿电子化学品本身也是高危化学品的行业壁垒，已经令这个行业鲜有后来者进入，贸易战的时代背景，实则为诸如江化微这样的有准备有沉淀有突破的企业打开了非常好的成长窗口。从直观的产能端来看：江化微的3.5 万吨/年的IPO 项目上半年已经通过了环评和安全验收，危化品许可证一旦申领完成即可顺利投产；镇江的5.8 万吨/年项目与四川的6 万吨/年的项目今年底也将逐期完工，增量弹性明确。
时代背景拓增需求，增量产能蓄势待发，行业壁垒深厚，很显然公司将进入一段颇具弹性的成长大周期，我们预估公司2020-2022 年将分别实现净利润0.61、1.09、1.61 亿元，当下市值对应2020-2022 年估值分别为103.60、57.51、38.93 倍，维持买入评级。
风险提示
1）2020 年中美贸易战尤其是华为实体名单对行业上游的出现意料外因素影响，导致公司下游需求成长不及预期；
2）新投产建设的项目产能爬坡与客户导入进度不及预期；
3）原材料价格受国际资本动荡影响出现预期外波动。