事件：公司控股子公司阜兴科技与皇氏绿能签订协议，约定阜兴科技向皇氏绿能销售总量不低于25 亿片太阳能单晶硅片（型号： N/182/210/T130-150电阻率0.3-2.1ohm），预计销售金额总计约195 亿元人民币（含税）。合同履行期限为2023 年5 月1 日至2027 年12 月31 日，其中2023 年采购量不低于3 亿片，2024-2027 年采购量每年不低于5.5 亿片。

    　　N 型电池高速渗透，公司硅片业务迎来放量机遇。转化效率方面，N 型电池理论转化效率可超过28%，而传统P 型效率23-24%已接近瓶颈。成本方面，N 型电池成本下降空间大：银包铜、多主栅等技术渗透大幅降低银浆成本；同时光伏设备国产化率提升，设备成本及折旧成本具有持续降低空间。预计2022-2024 年N 型电池新增产能超300GW。受益于电池片迭代，我们预计N 型硅片需求将在2021-2024 年实现三至四倍需求增长，2024 年需求超过110GW。然而，我国现有硅片产能以P 型为主，2021 年我国N 型硅片产量仅9.5GW，份额4.1%。下游迭代趋势下，N 型硅片替代P 型具有较大空间。

    　　公司控股子公司阜兴科技专注于N 型硅片，项目负责人佟兴雪及团队积累了近20 年丰富的经验。在行业已经呈现明显N 型硅片替代P 型趋势下，有望迎来放量机遇。

    　　光伏业务顺利推进，稳步兑现开启第二成长曲线。公司光伏材料三季度开始集中释放：1）10GW 光伏硅片：启动规模1.5-2GW 硅片已于六月产出合格的晶棒和硅片产品，目前正处于试生产中，并且试生产的产品已经获得了下游验证认可，其技术指标也达到了行业当前工业化的一流水平；2）8GW光伏玻璃：一期1,000 吨/日光伏玻璃线和1GW 组件产线已经开始试生产。

    　　二期处于建设中，预计年底完工。光伏业务正顺利推进，稳步兑现。

    　　传统化工业务盈利能力强。截至半年报，公司传统化工板块拥有联碱110万吨、双甘膦15 万吨、草甘膦4.5 万吨、液体蛋氨酸7 万吨，并在建100万吨磷矿、拟建50 万吨双甘膦。根据百川盈孚，截至11 月1 日重质联碱价格2759 元/吨，氯化铵价格940 元/吨，草甘膦价格5.28 万元/吨，双甘膦价格3.2 万元/吨，主业整体仍处于相对高盈利区间。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2022-2024 年营业收入分别为148.26/249.87/310.74 亿元；归母净利润分别为42.72/52.47/60.07 亿元；对应PE 分别为6.2/5.0/4.4 倍。公司主业维持高景气，光伏硅片、光伏玻璃三季度开始集中投产。2024 年光伏板块业务有望为公司贡献约50%的归母净利润，公司有望迎来估值中枢的持续提升，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新增产能投产不及预期，光伏需求不及预期。