事件：海汽集团公 告2022 年年报：1）22 年疫情下公司营收同比基本持平，疫情冲击下展现较强经营韧性：2022 年公司实现营收7.40 亿元/+1%，实现归母净利润0.39 亿元/+155%；2）22Q4 公司实现营收2.49 亿元/+57%，实现归母净利润1.37 亿元/+915%，主因政府有偿收回公司海口汽车南站土地及地上资产，贡献利润总额1.18 亿元。

    　　毛利率同比基本持平，净利率大幅修复。1）22 年公司实现销售毛利率14.46%/+0.3pct，22Q4 销售毛利率29.27%/+0.8pct，环比+43.2pct；2）22 年销售费用0.12 亿/+30%，销售费率1.57%/+0.4pct；管理费用1.81 亿/+0.1%，管理费率24.63%/-0.07pct；研发费用0.01 亿，研发费率0.17%；财务费率1.32%/+1.0pct；3）22 年销售净利率5.26%/+15.2pct，22Q4 销售净利率55.34%/+66.2pct，环比+107.0pct。

    　　分业务来看：1）汽车客运实现营收4.73 亿元/-6%，毛利率11.77%/+1.5pct；2）客运站经营实现营收0.48 亿元/-27%，主因经济下行、进站客源减少等影响下客运站代理费及站务费收入减少，毛利率-35.71%/-12.3pct；3）对外燃油销量增加+柴油零售价同比增长，汽车综合服务收入大幅增长，实现营收1.65 亿/+74%，毛利率21.95%/-2.1pct。

    　　海旅免税注入进展：22 年5 月公司提示拟收购海旅免税100%股权，该重组事项于22 年9 月、10 月分别获海南省国资委批复和中国证监会受理，22 年11月收到《一次反馈意见》；23 年1 月公司公告收到证监会行政许可申请中止审查通知书，主因财务数据接近到期，公司预计不会对本次重组产生重大不利影响；23 年3 月本次交易事项获上交所受理，相关工作仍在持续推进中，我们预计资产注入仍需一定时间。

    　　投资建议：公司收购海旅事项有序推进，我们看好海旅免税成长潜力，整合后有望为公司注入发展新动能。海旅免税背靠海南国资委享有较强资源禀赋、核心管理层经营理念创新，收购后有望进行资源整合，随着离岛免税红利持续释放，期待公司销售及利润率爬坡，我们预计业绩弹性较大。假设合并海旅免税，我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为4.66、8.61、11.99 亿元。

    　　风险因素：免税资产注入进展不及预期，政策风险，市场竞争加剧等。