公司近况

    终止华德仓储股权收购：2019 年1 月10 日音飞储存公告宣布终止对华德仓储100%股权的购买。本次终止的交易对价为4.56 亿元（50%股票+50%现金）。华德收入约为音飞50%~90%，净利润约为音飞30%，产能约为6 万吨，海外销售比例约50%，其中美国、欧洲、日本等为产品主要销往地，公司质地优良。我们认为收购终止主要由于：1）2018 年10 月以来，中美贸易摩擦加剧叠加市场情绪低迷，音飞股价从10 元/股下滑至6~7 元/股，定增成本变高；2）2018 年7 月，美国商务部对从中国进口的钢架启动“双反”调查，美国销售收入占华德比例较高，或将形成业绩压力。控股股东及其一致行动人减持6%：3 月3 日音飞储存发布公告，控股股东盛和投资（持股46.0%），及一致行动人上海北顼（持股9.3%），将在未来六个月内减持总股本的6%，其中集中竞价减持2%，大宗交易减持4%。盛和投资与上海北顼分别于2019 年1 月22 日和2018 年12 月11 日解除限售，二者实控人均为音飞董事长金跃跃。提示关注减持对公司股价的短期压力。

    评论

    马鞍山生产线项目如期开工：2018 年9 月6 日，音飞储存与马鞍山雨山经管委签订《智能化储存设备生产线项目投资合同》，项目总投资10 亿，项目建成后货架新增产能将达15 万吨。考虑到目前音飞主营产品货架产能约为7~8 万吨，项目建成后，将会突破产能瓶颈。2019 年2 月22 日，马鞍山项目如期开工，预计最早于2020 年下半年部分投产。若产能完全释放，将贡献10~20 亿收入，2012~2017 年公司毛利率/净利润率分别为34%/13%，这一生产线扩建将贡献3.4~6.8 亿毛利润，以及1.3~2.6 亿净利润。由于销售端有一定压力，所以我们假设产能分七年逐步释放。

    音飞储存外销以东南亚、南美、中东等为主，受贸易摩擦影响有限：不同于原拟收购主体华德仓储以发达国家为货架主要出口对象，音飞储存出口占比仅为约1/4，且以东南亚等发展中国家为主。

    估值建议

    由于四季度订单结算增加，我们上调2018 年盈利6%至0.94 亿，下调2019 年盈利2%至1.0 亿元，引入2020 年盈利1.18 亿元，维持中性评级，当前股价对应24.8x/23.2x 2018/19 年市盈率。由于宏观经济下行以及减持对股价的短期负面影响，我们下调目标价24%至8 元，对应24.1x 2019 年市盈率和4%的上行空间。

    风险

    中美贸易摩擦加剧，马鞍山项目产能难以消化，大股东减持。