2016 年业绩略低于预期

    　　音飞储存公布2016 年业绩：营业收入4.9 亿元，同比增长5.6%；归属母公司净利润8183 万元，同比增长20.5%，对应每股盈利0.81 元。业绩略低于预期和业绩预告，接近预告下限（增长25%），主要由于产销量增速低于预期，费用超预期。

    　　分季度看，四季度收入同比下滑14%，但毛利率同比增长3ppt，毛利润同比仅下滑6%。管理费用和财务费用同比分别增长12%/24%导致季度净利润同比下滑18%。

    　　全年业绩亮点：1）产品结构性升级趋势延续：立体库高位货架/自动化系统集成收入同比增长29%/212%， 占比提高到13%/23%（2015 年为11%/8%），品类升级推动总毛利率同比增加2.2ppt，连续三年持续提高；2）资产周转能力加强：应收账款连续三年降低，周转率同比提高27%。

    　　从业绩增长构成看：1）产量/销量同比增速-7%/8%，毛利润同比增长12%，贡献净利润增长的109%（约1,500 万元）；2）销售、管理和财务费用增加1,370 万，其中340 万由股权激励产生，降低净利润约1,000 万；3）投资收益（主要是购买理财产品收益）增加700 万。

    　　发展趋势

    　　产品结构转型处于上升期：公司逐步积累近百座自动化立体仓库仓储系统集成项目经验，自动化系统集成技术水平不断提高，良性循环，竞争力继续增强，2017 仍有望保持快速增长。

    　　仓储运营新业务“稳中有进”：仓储运营新业务已选定跨境电商、服装/汽配专业市场、冷链物流三个方向。目前已经有3 个合作项目达成意向，成立轻资产运营公司后将采购自产设备，在新业务运营利润不能快速兑现的情况下仍可增厚货架主业。

    　　盈利预测

    　　考虑到高于预期的费用和较低产量折射出的新产能达产进度慢于预期，我们将2017、2018 年每股盈利预测分别从人民币1.04元与1.29 元下调10%与14%至人民币0.93 元与1.12 元。

    　　估值与建议

    　　目前，公司股价对应49.7 倍2017 年预测市盈率。我们维持中性的评级，但将目标价下调10.0%至人民币51.57 元，较目前股价有11%上行空间。

    　　风险

    　　仓储运营项目进展不达预期；钢价短时间剧烈上涨；坏账增加。