事件：公司发布2022 年三季报，前三季度整体实现营业收入27.4 亿元，同比+15.5%；归母净利润2.3 亿元，同比-22.5%。单三季度实现营业收入11.1亿元，同比+14.0%；归母净利润1.1 亿元，同比-16.4%。

    大单品表现亮眼，渠道结构维持稳定。公司积极拓店，社区店受疫情冲击较小，22Q1-Q3 收入实现27.4 亿元，同比+15.5%。分产品看，夫妻肺片及整禽类依然贡献主要收入，Q1-3 鲜货产品/预包装及其他产品/包材/加盟费、门店管理费、信息系统使用费分别实现营收23.8/2.2/0.7/0.4 亿元，占比较21 年分别变动-0.34pcts/+0.35pcts/+0.06pcts/-0.07pcts 至87.7%/8.3%/2.4%/1.5%；其中夫妻肺片/整禽类/香辣休闲/其他鲜货分别实现营收8.5/7.5/3.2/4.5 亿元，占比较21 年末分别变动+0.89pcts/+0.15pcts/-0.34pcts/-1.04pcts 至31.5%/27.7%/12.0%/16.5%。分区域看，Q1-3 华东/华中/西南/华北/华南/西北/东北/ 其他分别实现营收19.7/3.0/2.1/1.1/0.6/0.4/0.2/0.1 亿元，占比72.7%/11.0%/7.6%/4.2%/2.2%/1.4%/0.7%/0.4%。分渠道看，Q1-3 经销模式/直营模式/其他分别实现营收24.3/0.3/2.5 亿元，占比较21 年分别变动-1.59pcts/未变动/+1.59pcts 至89.7%/1.2%/9.1%。公司经销商结构维持稳定，报告期内经销商数量达94 家，较21 年末净减少1 家。

    成本高位毛利承压，期间费用表现相对平稳。公司三季度毛利承压，Q3 毛利率同比-6.1pcts 至18.1%，主要系牛类、鸡类等原材料价格大幅上涨（21 年整鸡/牛肉占总采购额比重分别为16.01%/13.88%），盈利能力受到抑制。费用端小幅上涨， Q3 销售/ 管理/ 研发费用率分别变动+0.53pcts/+0.15pcts/+0.04pcts 至2.9%/4.4%/0.2%。综上，Q3 净利率同比-3.7pcts 至10.1%。

    投资建议：公司凭借明星单品实现基本盘业务稳步增长，“经销商+终端加盟门店”的经销模式构建渠道护城河，门店扩张稳步推进。未来在产能布局完善、供应链管控能力加强、信息化系统持续助力门店拓展及提升运营效率的背景下，公司有望进一步提升市占率，剑指万店可期。我们预计公司2022~2024 年营收分别为36/42/51 亿元，归母净利润分别为2.6/3.9/5.2 亿元，当前股价对应P/E分别为45/30/23X，维持“推荐”评级。

    风险提示：原材料价格持续上涨，疫情反复影响终端需求，门店拓展不及预期