事件：公司 公告2022 年三季报，1-9 月实现营收/归母净利润/扣非归母净利润27.42/2.28/1.99 亿元，同比+15.51%/-22.47%/-21.40%。22Q3 公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润11.05/1.12/1.06 亿元，同比+14.05%/-16.37%/-15.23%。

    开店维持较快速度，同店仍有缺口，收入保持稳增。前三季度收入同增15.51%，我们预计9 月末门店突破5700 家，较年初净超600 家（2021 年全年净增767 家），开店维持了较快速度，但单店由于疫情及新开店稀释影响，预计同比仍有缺口。

    夫妻肺片、整禽类仍为两大核心品类，前三季度贡献收入占比为31.49%、27.74%，华东仍为主销区，前三季度贡献收入占比为72.66%。单Q3 预计维持较快开店节奏，收入同增14.05%，收现同增29.79%，高于收入。

    成本压力为盈利承压主因。前三季度归母净利率8.30%，同比-4.07pct，扣非归母净利率7.27%，同比-3.42pct，盈利能力承压，拆解原因如下：1）归母净利润和扣非归母净利润之间的差异来自上半年处置合肥工厂所得的非流动性资产处置损益的增加；2）牛肉、能源、运输等成本价格上涨，成本压力下，前三季度毛利率为17.50%，同比-5.78pct；3）降本增效，前三季度总费率8.27%，同比-0.13pct，销售/ 管理/ 研发/ 财务费率为3.25%/4.81%/0.21%/0.00% ， 同比+0.30pct/-0.39pct/-0.05pct/+0.01pct。22Q3 归母净利率10.12%，同比-3.68pct，成本压力进一步提升为Q3 盈利承压主因，Q3 毛利率为18.10%，同比-6.12pct，疫情后相关市场投入的恢复，Q3 总费率7.39%，同比+0.66pct，销售/管理/研发/财务费率为2.85%/4.40%/0.20%/-0.05%，同比+0.52pct/+0.15pct/+0.04pct/-0.05pct。

    盈利预测与投资建议：公司为佐餐卤制品龙头企业，经销模式结合下沉定位，门店快速扩张。随着新增产能的释放，两级销售网络下门店扩张具备支撑，叠加直接提价和品类拓展提振单店，以及电商、团购等其他渠道布局下预包装产品的不断增长，预计公司市占率将持续提升。我们维持之前的盈利预测，预计2022-2024年公司收入为36.01/41.68/48.38 亿元，同比增长16.5%/15.8%/16.1%，归母净利润为2.63/3.07/4.34 亿元，同比-19.6%/16.7%/41.4%，对应2022 年10 月28 日收盘价，PE 估值为39/33/24x，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：疫情反复导致同店经营承压、门店扩张不及预期；原材料价格上涨风险。