2023 年度及1Q24 业绩符合我们预期

    　　德邦股份披露2023 年度及2024 年一季报：公司23 年度营收363 亿元、同增16%；归母净利7.5 亿元、同增15%；扣非净利润5.7 亿元、同增82%。若剔除公允价值变动损失（0.9 亿）影响，我们估算23 年度净利润约为8.4 亿元，同比+28%。1Q24 公司延续稳健增长：营收93 亿元、同增25%；净利润0.9 亿元、同增28%。符合我们此前预期。1Q24 政府补助同比减少0.34 亿，但公司利润增速仍跑赢行业，主由网络融合开始贡献利润、公司人工及分拨成本节降效果显著。

    　　与京东快运有序融合+内生产品建设，推动快运主业高速增长。24 年初调整业务口径，聚焦10kg 以上快运核心主业，1Q24 可比口径快运营收84 亿元、同增30%，我们估算其中网络融合约贡献15%营收。

    　　精益管理持续推进，人工及分拨成本率边际改善显著。1Q24 人工成本率同比下降7.4ppt，分拨成本率同比下降0.2ppt，主由内生营业网点、分拨及员工精简。截至23 年末公司快递员数量同比约-9%，直营网点减少1%，内生分拨中心数量精简17%。

    　　运输成本料有较大节降空间。1Q24 运输成本同增73%，占收入比同增11.3ppt，主由网络融合前期相关运力主要来自外请车队，叠加燃油价格上涨，运输成本发生短期结构性提升。后续我们预计伴随公司优化车队及网络结构，运输成本料有较大节降空间。

    　　发展趋势

    　　提示关注行业需求、公司网络结构边际改善情况。1）零担快运针对生产及商贸等2B 需求，受制造业及零售需求影响，具不确定性。1Q24 中国公路货运量同比+5%，较1-2 月增幅减少2.7ppt，或部分受上年高基数影响；据艾瑞咨询预计，2024 年快运行业规模增速或为8.6%。2）公司24 年盈利看点在于内生降本，关注网络结构优化进程。公司当前运营分拨中心190个（含81 个网络融合分拨）、干线线路3916 条（含1659 条网络融合线路），仍有较大降本空间，我们提示关注公司分拨及网点聚合进程。

    　　盈利预测与估值

    　　由于快运行业需求受宏观经济影响、短期存在不确定性，我们下调2024/25年净利润4.8%/3.7%至11.0 亿/14.5 亿元。当前股价对应2024/25 年15.5倍/11.8 倍市盈率。出于对公司长期增长看好，维持评级和目标价，对应18.7 倍、14.1 倍2024、25 年市盈率，较当前有20.3%的上行空间。

    　　风险

    　　行业价格竞争恶化，宏观经济下行，燃油成本大幅上涨。