投资要点

    　　事件：德邦股份与京东物流拟签订《资产转让协议》，将以合计不超过1.06亿元（不含税）自有资金购买京东物流及其控股子公司83 个转运中心的部分资产，具体包括约135 类合计18300 台/套物流相关设备，以及周转材料、房屋装修等。

    　　点评：

    　　1、资产构成：京东83 个转运中心的设备类、装修类资产，具体包括1）设备类，净值约7469 万元，具体为18,300 台/套物流相关设备；2）周转材料、房屋装修类资产；时间安排：共计10 个试点场地资产所有权2023 年7 月1日起归受让方所有，剩余场地资产所有权2023 年8 月1 日起归受让方所有。

    　　2、接受资产标志业务导流正式开启：德邦3 月发布公告，公告预估2023 年德邦股份为京东集团及其控制企业提供劳务服务产生关联交易金额约22.8亿元。德邦此次公告接手京东83 个转运中心部分资产，意味着开始接手快运业务干线运营。

    　　3、从接收到协同的阶段划分，我们分析主要为：1）前置期：23Q2 前置性投入费用，收入和成本均未导入；2）过渡期：预计定价采取成本加成方式对过渡阶段的成本收入不同步进行保护；3）常态化： 随着过渡期完成，成本和货量匹配、成本转化为自己的运营水平（逐步将接收的京东物流快运快运转化为自己的成本），预计报价采取常规化市场报价，扣掉自己成本后，获得接近自身存量业务的盈利能力；4）发挥协同：对德邦而言，来自京东业务量与自己原有业务量所需的运营资源，如中转场地、运输路线，可以进一步协同增强规模效应，预计在明年过渡期后将进一步体现，这部分业务协同后净利率有望进一步提升；对京东而言，德邦“转运”+京东“收派”协同，进一步提升京东物流效率，强化服务竞争力。

    　　4、看好自身网络产能利用率的进一步提升带动利润率改善，以及京东物流导流的增量与进一步协同，货量具有顺周期期权，公司业绩、估值均处在低位。此外，中长期而言，看好看好制造业升级及货值上升趋势，看好公司所处细分市场格局优化后盈利能力能够稳步上升，预计京东集团对并购企业的独立性保护和协同导流效果，如达达集团、跨越速运被收购后均保持较好发展势头。预计公司2023-2025 年归母净利润分别为8.3、12.3、15.5 亿元，同比+28.0%、+48.5%、+25.9%，对应6 月30 日收盘价PE 分别为19.1、12.8、10.2，维持“增持”评级。

    　　风险提示：行业增速放缓，行业价格竞争加剧，资产整合过程存在摩擦等。