业绩回顾

    　　3Q22 业绩超出我们预期

    　　公司公布3Q22 业绩：第三季度收入80.2 亿元，同比上升4.5%，环比上升3.0%；归母净利润2.6 亿元，同比上升1,997%，环比上升47.5%；扣非归母净利润1.7 亿元，同比扭亏、环比上升90.3%；公司3Q22 收到政府补助1.1 亿元，同比增长1.0%。公司三季度盈利超出我们预期，主要由于公司成本管控成效显著、行业竞争格局优化。

    　　分业务看：3Q22 快递/快运收入分别为53.0 亿/24.4 亿元，同比分别+11.8%/-8.5%，环比分别+2.9%/+0.7%。运量方面，快递票数、货重分别同比+5.73%/+9.14%，单票平均重量达10.7kg；快运开单货物总重量同比下滑9.8%。运价方面，快递/快运单公斤价格分别同比+2.42%/+1.39%。整体来看，高端快运行业竞争格局持续优化，单价同环比均呈改善；快递受益于客户需求转变和大件物品线上化渗透率提升，业务量保持稳健增长；快运客户主要为中小型制造企业与批发企业，受经济景气度影响较明显。

    　　成本管控卓有成效，毛利率达近3 年单季度高点。3Q22 毛利润为11.7 亿元，毛利润14.5%，同比/环比分别提升4.3ppt/4.1ppt。公司成本管控与精细化运营取得显著成效：人工成本受益于公司推进末端网络变革、人效提升，同比下降3.3%，占收入比同比降3.4ppt；房租费用受益于末端网点重构而产生节降，同比下降1.0%，占收入比同比降0.3ppt。

    　　发展趋势

    　　建议持续关注快运行业格局与公司整合节奏。快运价格竞争告一段落，单价连续两个季度环比改善；从美国快运及德邦自身发展经验来看，快运公司规模“野蛮”增长带来的成本节降有限，而对网点、人员、车辆的精细化运营则更为重要。公司所处高端快运赛道两强格局初显，我们预计未来短期内若未有新竞争者加入，行业竞争格局仍将持续优化。京东物流对德邦的要约收购已完成，德邦上市地位确认持续，我们建议持续关注双方在商流、干线、末端的协同与整合节奏。

    　　盈利预测与估值

    　　由于公司成本管控成效超预期，我们上调2022 年/2023 年净利润26%/54%至7.0 亿元/9.7 亿元。当前股价对应2022/2023 年25.0 倍/18.1 倍市盈率。

    　　维持中性评级，但由于行业格局向好、公司与京东物流有望释放整合协同效应，我们上调目标价29.0%至19.00 元，对应27.9 倍/20.2 倍2022 年和2023 年市盈率，较当前股价有11.4%的上行空间。

    　　风险

    　　油价大幅上涨，宏观经济下行，行业价格竞争恶化。