1H22 业绩符合我们预期

    公司公布1H22 业绩：上半年营收148.0 亿元，同比下降0.6%；归母净利润0.94 亿元，同比增长501.6%；扣非归母净亏损0.71 亿元，上年同期亏损1.59 亿元，符合我们预期。公司1H22 收到政府补助2.0 亿元，同比增长3.7%。单二季度看，公司营收77.8 亿元，同比/环比分别增3.5%/10.8%；归母净利润1.74 亿元，环比扭亏、同比增3,459%；扣非后归母净利润0.89 亿元，环比扭亏、上年同期亏损0.80 亿元。

    分业务看：1H22 快递/快运收入分别为97.7 亿元/46.1 亿元，同比分别+7%/-13%；2Q22 快递/快运收入分别为51.5 亿元/24.2 亿元，同比分别+12 %/-10%，环比分别+12%/+11%。运量方面，1H22 快递票数、货重分别同比+13%/+8%，快运货重-20%，公司产品结构持续向大件快递倾斜。

    价格方面，1H22 快递/快运单公斤价格分别同比-1.7%/+8.7%，2Q 快递公斤单价同比+1.9%，竞争格局初见改善。整体来看，公司持续发力大件快递，快递业务保持较高增速；单位收入环比回升，反映竞争格局改善。

    毛利率受疫情影响略有承压，费率管控进展亮眼：1H22 毛利率同比下降0.3ppt 至9.8%，Q2 毛利率同比持平、环比+1.4ppt。毛利率短期略有承压，主由公司加强末端网络人工投入，同时疫情影响下公司量收承压。费用管控进展亮眼：1H22 销售、管理费用率分别下降0.1ppt/0.8ppt，Q2 分别下降0.2ppt/1.8ppt，公司人才战略调整和组织优化初见阶段性成效。

    发展趋势

    短期建议关注公司管理架构及经营模式优化带来的盈利改善。1）运输：公司通过提升自有运力并加强车队管理，有效控制运输成本，在1H 高油价环境下公司运输成本占比-1.0ppt；2）网点：伴随低效网点持续出清，我们认为公司人工及房租成本有望继续优化；3）费用：公司Q2 管理费用已降至转型以来的低点，但距2019 年费率仍有下降空间。建议关注公司管理优化带来的盈利改善机会。中长期建议关注快运行业格局与公司整合节奏。公司所处高端快运赛道两强（顺丰、京东系）格局初显，要约收购完成后，我们认为，德邦有望与京东物流在商流、干线、末端形成多方位协同。

    盈利预测与估值

    维持2022 年和2023 年盈利预测不变。当前股价对应2022/2023 年24.2倍/21.5 倍市盈率。维持中性评级和14.73 元目标价，对应27.1 倍2022 年市盈率和24.2 倍2023 年市盈率，较当前股价有12.3%的上行空间。

    风险

    油价大幅上涨，宏观经济下行，公司管理改善不及预期。