投资建议

    　　公司仍处业务调整期，盈利或将继续面临阵痛。我们下调2021/2022年净利润36.4%/41.8%6至4.51亿元/5.22亿元；下调至中性评级，下调目标价40.9%至10.04元，对应22.9倍2021年市盈率和19.7倍2022年市盈率。长期看，建议关注快运龙头格局，及公司业务调整节奏。理由如下：公司1H21业绩低于预期：上半年营收149亿元（+28%6YoY）；归母净利0.16亿元（-90%YoY），低于预期，主要由于业务调整节奏低于预期，服务层次调整及管理结构优化带来短期成本上涨。1Q21/2Q21营收分别同增63%/6%，归母净利润分别同比变化+1.0亿元-2.4亿元。

    　　分业务看：1H21快递，快运收入分别为92亿元/53亿元，同比1H19的复合增速分别为17%/3%；2021快递快运同比2Q19的复合增速分别12%/1%（1Q21分别为+23%/+5%6），增速环比显著下滑。价格方面，1H21快递快运单公斤价格分别同比降2.9%6/1.3%，降幅较2020年扩大。

    　　整体来看，快递增速环比下降，快运重回正增长，但增势较弱，低于预期。

    　　利润率方面：1H21毛利率同比降0.8ppt至10%，主要系疫情优惠政策取消和油价上涨的双重作用：人工/运输成本率分别同比提1.1ppt/2.2ppto 2021毛利率较1Q21增0.7ppt，显著低于2Q19，2Q20，1H21公司总费用同增48%，其中管理费用同增4.8亿元（+56%），主因组织架构调整。

    　　我们与市场的最大不同？我们认为公司仍处业务调整期，盈利或将继续面临阵痛。从公司战略看，2021年已经加大快运业务投入，升级快运的服务能力，扩大客源重新布局。但由于公司此前战略性聚焦大件快递，对快运的投入存在阶段性不足，因此重回增长还需要一定时间的积累。我们认为，服务层次的调整、管理构架的优化或将带来短期成本的上涨，公司盈利或将继续面临阵痛。

    　　潜在催化剂：长期看，建议关注快运龙头格局，关注公司快运增速的修复节奏、快递盈利改善节奏。

    　　盈利预测与估值

    　　由于公司业务调整节奏显著低于预期，我们下调2021/2022年净利润36.4%6/41.8%至4.51亿元/5.22亿元。当前股价对应2021/2022年23.0倍/19.9倍市盈。我们下调性评级，下目标价40.9%至10.04元，对应22.9倍2021年市盈率和19.7倍2022年市盈率，较当前股价有0.7%的下行空间。

    　　风险

    　　业务量增长提速，成本管控超预期，燃油价格下跌。