事件：

    　　德邦股份发布2021 年中报：

    　　收入方面：2021H1，德邦实现营收148.89 亿元，同比增长28.16%，其中Q1-Q2 收入分别为73.70 亿和75.19 亿，同比分别为63.13%和5.89%；分产品看，2021 年H1 快递收入达到91.68 亿元，同比增长33.67%，其中Q1-Q2 分别为45.46 亿和46.22 亿，同比分别增长79.26%和6.92%；快运收入达到52.80 亿元，同比增长18.7%，其中Q1-Q2 分别为25.89亿和26.91 亿，同比分别增长36.98%和5.28%。

    　　成本方面：2021H1 德邦实现营业成本133.84 亿元，同比增长29.33%，略高于收入增速；其中Q1-Q2 分别为66.52 亿和67.32 亿，同比分别增长26%和10.02%；2021H1 毛利率10.11%，同比下滑0.81pcts，其中Q1-Q2 毛利率分别为9.74%和10.47%，同比分别增长3.37pcts 和下降3.35pcts。

    　　利润方面：2021H1 德邦实现归母净利润1565.84 万元，同比减少89.88%，其中Q1-Q2 分别为1077.52 万元和488.32 万元，同比分别增长111.66%和下降-98.02%；实现扣非归母净利润-1.58 亿元，其中Q1-Q2 分别为-0.78亿和-0.80 亿。

    　　投资要点：

    　　组织架构调整优化，Q2 收入增速短期承压

    　　2021H1，德邦快递业务实现营收91.68 亿，同比增长33.67%，开单货物总重量327.9 万吨，同比增长37.6%，公斤单价同比下降2.9%；票数3.1 亿票，同比增长33.2%，票均重量同比增长3.3%。其中2021Q2，德邦快递业务与快运业务同比分别增长6.92%与5.28%。

    　　由于组织架构的内部调整优化，以及外部需求端增速放缓，公司二季度收入增速承压。下半年随着组织架构优化效果显现，以及旺季需求回暖，收入增速有望迎来反弹。此外，公司主要利润来源快运产品重回增长通道，加之公司开发的高端时效件产品二季度同比增长100%，公司产品结构优化，有望带动未来业绩逐步修复。

    　　资本开支夯实网络底盘，成本端短期承压

    　　随着大件快递业务培育逐渐进入成熟阶段，公司重新对快运业务进行　　布局以及资源投入，为长期降低末端成本，提高末端收派效率，德邦从Q2 开始推进重货分部的铺设及重货快递员的配置，构建大件网能力。高资本开支（2021H1 购建固定、无形和其他长期资产支付的现金13.91 亿元，YoY 85.22%）叠加管理费用提升（2021Q2，为提升员工稳定性，涨薪背景下管理费用同比增加43.76%），德邦成本端短期承压。但新模式运作成熟以后，更合理的资源配置、更清晰的产品呈现、更快速的响应能力与更低的运作成本将带来更灵活的报价空间，将带给客户更优质的全流程体验。随着公司自有运力占比（提升至55.7%）、中转自动化能力（分拣能力+19%）、以及规模效应带来的末端快递员效率提升（快递员收派效率同比提升23.6%），德邦成本端有望持续改善。

    　　中高端快运赛道高速增长，服务领先的德邦有望受益随着电商渗透的不断提升，中高端快运赛道也快速发展。服务领先的德邦有望受益。2021H1，德邦服务项指标连续六个月排名第一，综合排名稳居前三。上半年，德邦收入、成本压力更多是内部阶段性规划原因，公司主动推动变革、积极资源投入和人才培养，业绩短期承压。但随着组织、产品、人员的不断优化，公司有望通过自身不断完善的服务能力，在竞争激烈的快运行业保持竞争力，厚积薄发。

    　　盈利预测和投资评级：首次覆盖。 预计德邦股份2021-2023 年营业收入分别为326.80 亿元、359.02 亿元与385.13 亿元，归母净利润分别为4.73 亿元、7.24 亿元与8.84 亿元，对应PE 分别为20.53、13.41与10.97。给予“增持”评级。

    　　风险提示：价格战加剧、成本优化推进放缓、大件电商与中高端快运行业发展不及预期、协同效应与规模效应不及预期。