广州酒家发布2024 年三季报。3Q24，公司实现收入21.9 亿元，同比增长2.3%；归母净利润3.90 亿元，同比降低5.4%；扣非归母净利润3.84 亿元，同比降低4.5%。收入增长主要源自月饼收入同比增长0.1%至14.1 亿元及餐饮收入同比增长17.3%至3.7 亿元。

    　　业绩小幅下滑，控费提效成果显现。1-3Q24 收入41.0 亿/+5.9%，归母净利4.5亿/-8.9%。其中，3Q24 收入21.9 亿/+2.3%，归母净利3.9 亿/-5.3%，高基数下仍有较强韧性。3Q 毛利率39.5%/-2.8pct，判断源自：①价格端承压，②低毛利率的餐饮业务增速相对较高；销/管/研费率各7.3%/6.7%/1.2%，各-0.9/-0.2/-0.4pct，控费提效成果显现。

    　　3Q 月饼基本持平、速冻相对承压、餐饮增速环比提升。3Q 月饼/速冻/其他/餐饮各14.1/2.3/1.7/3.7 亿，同比各+0.1%/-4.8%/+1.3%/+17.3%。4Q 高基数下月饼增速或放缓，关注速冻表现。对于4Q24，我们判断：①截至中秋（2024 年9 月17 日，农历八月十五日），月饼累计销量1374 万盒（自有品牌），按农历日期同比增长1.5%，考虑到2023 年部分月饼收入延后至4Q 确认，4Q24 增速大概率放缓；②餐饮增速连续2 个季度环比增长，4Q 预计维持较高增速；③速冻短期内或仍相对承压，其他产品有望贡献增量。

    　　经销及代销渠道稳步发展，境内广东省外业务占比上升。①分渠道看，3Q24食品制造直销收入6.5 亿元（-30.9%），占比36.1%（-7.9pct）；经销及代销收入11.5 亿元（-3.8%），占比63.9%（+7.9pct）。②分区域看，境内广东省外发展较快。3Q24 食品制造业务广东省内收入13.0 亿元（-18.7%），占比72.1（-2.6pct）；境内广东省外收入4.8 亿元（-6.0%），占比26.7%（+2.8pct）；境外收入0.2 亿元（-24.8%），占比1.2%（-0.1pct）。③截至3Q24 末总经销商与代理商数1110 家，较年初净增38 家，其中广东省内净增1 家（+0.2%），占比51.8%（-1.7pct）；境内广东省外净增29 家（+6.1%），占比45.2%（+1.1pct）；境外净增8 家（+32.0%），占比3.0%（+0.6pct）。

    　　盈利预测与估值。公司月饼品牌力强，基本盘稳健，中长期可关注餐饮异地扩张及速冻产能释放情况，有望支撑业绩成长。我们预计2024-2026 年收入各51.97 亿元、57.90 亿元、63.87 亿元，同比增长6.0%、11.4%、10.3%；归母净利润各5.17 亿元、6.13 亿元、6.94 亿元，同比下降6.1%、增长18.7%、增长13.1%。我们选取速冻、烘焙类食品企业作可比公司，PE 估值方法：给予2024 年18-22 倍PE，对应合理价值区间16.4-20.0 元。维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：食品安全风险、市场经营风险、原材料价格上涨风险。