广州酒家发布2024 年中报。2024H1，公司营业收入19.12 亿元/同比+10.27%；归母净利润0.58 亿元/同比-27.50%，扣非归母净利润0.50 亿元/同比-31.51%，毛利率25.89%/同比-3.23pcts；净利率3.03%/同比-1.58pcts。

    2024Q2，公司营业收入9.00 亿元/同比+10.57%，归母净利润-0.12 亿元/23 年同期为0.11 亿元，扣非归母净利润-0.16 亿元/23 年同期为0.07 亿元，毛利率21.42%/同比-3.93pcts，净利率-1.37%/同比-2.70pcts。2024H1 归母净利润同比减少，我们认为是餐饮服务/食物制造成本增加所致，从公司食品制造分部/餐饮服务分部情况来看，24H1 食品制造分部/餐饮服务分部收入11.81 亿元/7.50亿元，同比+7.31%/+13.88%；对应毛利率28.96%/18.79%，24H1 毛利率分别较23 年同期-2.22pcts/-4.69pcts。细究毛利率下滑原因，1）食品业务方面，公司在食品业务上加大推进新渠道建设力度，拓展会员制商超、社区团购、兴趣电商等渠道，省外食品业务发展迅速，新城市经销体系逐步落地，华东/华北市场销售业绩同比翻番；另一方面持续开拓境外市场，境外业务同比+30%，连锁门店超220 家；基于上述信息我们认为，渠道快拓可能导致食品毛利率短期攀升。

    2）餐饮业务方面，“广州酒家”品牌新增北京广州大厦店等三家自营餐饮店，品牌逐步走向广东省外；“陶陶居”新增餐饮店6 家，包括完成收购的5 家授权餐饮门店及新开设的广州天河路天河城店；基于上述信息我们认为，餐饮业务整体毛利率承压，或是新餐饮店短期尚处爬坡阶段毛利率较低所致，随新餐饮店渡过爬坡阶段实现稳态运营，毛利率有望逐步回升。

    上半年各项费用率维稳，投资/筹资活动产生的现金流量净额变动幅度较大。

    24H1，公司销售费用率10.72%/同比-0.35pcts，管理费用率9.68%/同比-0.07pcts ， 研发费用率1.99%/同比+0.08pts ， 财务费用率-0.68%/同比-0.16pcts，各项费用率表现整体维稳；24H1，公司投资活动产生的现金流量净额1.93 亿元/同比+289.76%，主要是大额存单到期所致；筹资活动产生的现金流量金额-3.13 亿元，23 年同期为-0.47 亿元，主要是偿还银行承兑汇票和支付年度分红款增加所致。

    投资建议：关注公司速冻产品跨区域布局及预制菜业务发展，及供应链后续优化布局。1）速冻产品需求端旺盛且产能持续扩张，有望带动食品制造业务营收持续突破；预制菜业务迅速展开，后续有望成为营收支撑点。2）公司目前已拥有广东广州/茂名/梅州/湖南湘潭四大生产基地，后续随需求端上行有望继续强化供应链优化产能布局。预计公司 24-26 年归母净利润 5.74/6.98/8.40 亿元，对应 PE 值为15X/12X/10X，维持“推荐”评级。

    风险提示：产品销售不及预期，餐饮门店恢复不及预期，食品安全风险。